事件： 10 月19 日，首旅酒店发布2021 年三季报，2021 年前三季度公司实现营业收入47.3 亿元/同比增长32.15%，归母净利润1.25 亿元/上年同期亏损5.55 亿元，扣非后归属净利润9345 万元/上年同期亏损5.73 亿元。其中，Q3 公司实现营业收入15.82 亿元/同比下降5.38%，归母净利润0.6 亿元/同比下降57.25%，扣非后归母净利润0.44 亿元/同比下降66.7%。

    　　点评：

    　　1、疫情致收入下滑，成本刚性利润下降。Q3 公司收入较2020 年同期小幅下降5.4%，较2019 年下滑29.4%，主要是：1）三季度多地发生局部疫情，RevPAR 同比下滑3.6%，较2019 年下滑32%；2）酒店数量达5455家，同比增长17.6%，但直营店同比减少46 家；3）景区业务收入同比下滑。归母净利润0.6 亿元/同比下降57.25%，较2019 年同期下滑82.9%，其中酒店业务利润总额0.65 亿元/同比下降58%，主要是直营酒店的固定成本主要为租金、人工、折旧摊销和小部分水电费，占到直营店正常收入的70%，而受疫情影响，同店RevPAR 下滑导致盈利水平尚未完全恢复；景区业务利润总额253 万元/同比下降92%，主要是Q3 疫情，三亚南山景区客流承压。

    　　2、7 月上旬RevPAR 超疫前水平，疫情致入住率房价双降。如家Q3 所有酒店入住率/平均房价/RevPAR 较19 年分别增长-21.0pct/-5.2%/-29.3%，7月20 日前一周公司RevPAR 已超越2019 年同期水平，8 月受南京-张家界疫情影响，RevPAR 较2019 年同期下滑55%左右，9 月也受厦门-哈尔滨疫情影响，但环比8 月显著提升。开业满30 个月的成熟酒店同店入住率/平均房价/RevPAR 较19 年增长-21.3pct/-8.9%/-31.9%， 其中直营店下滑32.9%，加盟店下滑31.5%。分档次来看，经济型Q3 同店RevPAR 下降31.6%，中高端Q3 同店RevPAR 下降33%。

    　　3、Q3 开店环比持平，云酒店贡献主要增量。Q3 公司新开酒店325 家（8家直营，317 家加盟），同比（20Q3 开业298 家）提升，环比持平或受疫情影响。其中经济型开业40 家，中高端70 家，云酒店206 家，管理输出9家，云酒店和管理输出占比66%，低于Q2 的70%；关店102 家，净开业223 家。截止2021 年9 月末，公司已签约未开业和正在签约店有1838 家，环比提升239 家，全年开业目标1400 家。

    　　4、疫情致费用率上升，新租赁准则费用前高后低。公司Q3 毛利率为28.4%/同比提升0.5pct，受加盟比例提升与会计准则影响，销售费用率5.4%/提升0.4pct；管理费用率11.9%/同比上涨2.1pct，Q3 财务费用1.28 亿元，财务费用率8.1%/同比提升6.6pct，主要是新租赁准则影响，则确认租赁负债融资费用，同一租赁合同总支出将呈现“前高后低（即租赁前期较高，再逐年减少）”的特点。

    　　5、成立首旅安诺酒店，打造高端产品线。2021 年10 月，首旅安诺酒店管理公司正式成立运行，原温德姆酒店集团大中华区总裁的刘晨军加入新成立的首旅安诺酒店管理公司担任CEO，旨在进一步布局发展高端及奢华系列酒店品牌。

    　　6、投资建议：Q3 受南京、厦门等多地局部疫情影响，RevPAR 同比大幅下滑，成本刚性叠加新租赁准则影响（租金前高后低），利润同比下滑。目前国际疫情趋缓，尽管输入疫情压力较大，随着疫苗与特效药的普及，口岸管控的不断升级，爆发大规模疫情的风险下降且疫情周期不断缩短，整体风险可控。长期来看，19 年以来酒店存量缩减，新增供给减少，存量酒店的经营快速改善，叠加公司升级优化，RevPAR 迎来上行周期，当前估值处于低位，长线角度可布局。受疫情影响，下调年内盈利预期，预计2021-2023 年归母净利润2.1/10.7/13.7 亿元， 2021-2023 年对应 PE 估值109x/22x/17x，给予“强烈推荐-A”投资评级。

    　　风险提示：疫情反复风险；经济低迷，商旅休闲需求下滑；开业不达预期。