公司上半年净利润增长44%，营业利润增长79%，远高于市场预期。我们认为，主要原因为：收入增长、毛利率提升、资产减值损失大幅减少。我们对今年及未来几年的判断是：

    收入上，我们预计，未来3 年复合成长率略高于15%。主要理由是：（1）行业稳步成长，预计近似于基建投资增速约15%。目前国内市场对矿用车需求为每年700台左右，公司市场占有率约70-80%。由于矿用车主要用于基建投资相关的矿山、水泥、水利等，我们预计未来几年成长性将与基建投资增速近似，约15%左右的稳定成长。（2）公司国内市场占有率约70%，预计未来几年可保持；公司国内市场成长性将类似与行业成长。公司虽然若干年来面临卡特彼勒等公司的竞争、三一重工等新加入者的竞争，但是公司市场占有率一直保持，说明公司产品过硬，得到市场认可，我们预计公司市场占有率将可持续。（3）新产品技术更高端、吨位更大，有利于出口与水利建设，新领域发力促进其更快成长。公司下半年将批产的“特雷克斯”牌NET260 大型电动轮车，适合大型矿山、大坝等。特雷克斯为国际最大的矿用车生产商，其产品在世界范围内有很高知名度；预计该产品批产后，将有利于扩大海外市场。同时，大型电动轮车有利于大型水坝、水电站、桥梁等修建，在国家加大水利投资的背景下，有利于在新领域发力并扩大销售额。

    订单上，上半年订单稳步增长，明年业绩有较好保障。公司目前主要产品为矿用车，下游行业分别为煤矿、矿山、水泥、出口。2011 年公司各领域收入及订单占比各约1/4，2012 年上半年煤矿领域订单下滑较多，水泥行业基本持平，矿山与出口行业增幅较好。今年上半年订单增长20%左右，为明年业绩增长打下一定基础。

    毛利率上，预计今年毛利率全年将与去年同期近似，未来有上升空间。公司上半年综合毛利率为24.2%，同比增长1.5 个百分点。其中，（1）公司整车业务毛利率为22.8%，同比下降0.2 个百分点；主要是因为公司销售小吨位车数量减少。上半年公司整车产品主要为中等吨位传统机械传动矿用车，其毛利率较高；下半年公司大吨位电动轮矿用车销量将加大，其毛利率要低于中吨位传统矿用车，预计下半年毛利率将稍有回落。但由于公司目前部分产品上调售价，我们预计，全年毛利率预计将可持平。未来随着产品价格提高，预计毛利率有提升空间。（2）公司备件及服务业务毛利率为36.8%，同比提高17.43 个百分点，主要是因为公司矿用车在外保有量增加等原因。我们认为，公司未来如果高增长，最大可能原因是产品售价提高、汇率变化导致的零部件进口成本下降等导致的毛利率提升。

    三项费用率上，预计变化不大，将稳定在17%左右。公司上半年三项费用率为17.46%，同比提高约0.5 个百分点。由于公司经营稳定，预计未来三项费用率变化不大。

    营业外收入上，我们预计未来3 年有一定持续性。上半年公司营业外收入3850万元，同比增长9.23%，其中，（1）公司旧厂房出售获得收入5524 万元，上半年确认部分收入；其他部分预计将于明年至2015 年完成确认，每年将可确认1500万元。（2）公司获得包头市财政扶持资金约500 万元，对比公司于2011 年度也获得了包头市约1500 万元扶持，我们预计该项收入具备一定持续性。

    资产减值损失上，未有大额计提项目，预计将大幅减少。公司上半年资产减值损失889 万元，比去年同期的1923 万元大幅下降。我们认为，对比公司2011 年度7782 万元的资产减值损失，本年度公司该项将大幅减少。主要原因是，2011 年公司曾销售给北京北方天宇公司的产品货款未能收回后诉讼，赢得诉讼后但考虑到回收困难，计提了4952 万元的坏账准备；本年度公司未有类似大额计提项，预计资产减值损失将大幅减少。

    产能上，北方矿业园投产为公司预留足够产能。去年公司产能约500 台/年，处于产能饱和状态。今年公司自筹资金建设的矿用汽车工业园已完工，产能扩充至1000 台/年，届时在市场需求加大情况下，公司将能拥有足够产能。

    资产注入上，有一定预期，但仍任重道远。目前公司大股东为中国兵器工业集团下属的内蒙古北方重工集团，持有期约35%股权；北方重工为重点军工企业，军品主要为装甲车与无缝钢管等，盈利能力与持续性皆较好。在军工企业资产证券化的背景下，公司资产注入有一定预期。但由于第二大股东特雷克斯持有约25%股权，如果未处理好该层关系直接注入，则其作为外资企业持有我国军工企业股权显然不太合适，因此未来资产注入进程仍有待观察。

    未来增长稳定，目前股价有一定的安全边际，对应8 月15 日收盘价15.0 元，2012-2014EPS 为0.98、1.15、1.38 元，首次给予“推荐”评级。

    风险提示：国内下游市场出现萎缩的风险；公司国外市场开拓不顺利的风险