投资要点：

    扣非后净利润增长0.6%，符合预期。2014上半年公司实现收入47.73亿，增长11.69%，净利润1.70亿，增长5.69%，扣除非经常损益净利润1.50亿，增长0.6%，EPS0.20元，符合预期。第二季度实现收入24.66亿，增长9.25%，净利润9402万，增长9.35%，扣除非经常性损益净利润8605万，增长8.53%，EPS0.11元。公司处于业务模式深度转型期，费用投入较高，是业绩较为平稳的核心原因。

    制剂业务实现平稳增长，原料药业务同比略有下降。2014上半年丁二磺腺苷蛋氨酸针剂实现收入1.14亿，增长108.45%，上海百盈实现净利润524.39万，而去年同期亏损354.67万。海正辉瑞实现收入23.65亿，增长15.38%，净利润2.75亿，增长13.18%，实现权益净利润1.40亿，主要是去年上半年基数较高。公司原料药实现收入8.14亿，同比下降14.19%，毛利率38.14%，下降2.80个百分点，主要系抗肿瘤药、心血管药和内分泌药原料药销售收入有所下降，其中合同加工2.7亿，是原料药业务的主要增量。海正成品药实现收入7.29亿，增长8.10%，收入增幅略低于辉瑞注入产品销售收入增幅。

    三项费用率略有下降，经营性现金流表现好。上半年三项费用率26.77%，同比下降0.32个百分点，其中：销售费用率14.45%，同比下降0.37个百分点。管理费用率10.54%，同比下降0.9个百分点，主要是去年同期研发费用中计提500万美金阿霉素热敏脂质体费用。公司每股经营性现金流0.24元，高于0.20元每股收益，经营性现金流表现好。

    业务模式深度转型，中长期成长空间明确。海正近年处于业务模式深入转型期：原料药出口向定制生产转型，制剂内销与辉瑞合资，生物药与创新药是未来明星业务。短期费用投入大压制业绩表现，中长期成长空间明确，我们维持14-16年每股收益预测至0.41、0.53、0.68元，同比增长14%、30%、28%，对应预测市盈率39倍、30倍、23倍，维持增持评级。