一、"两轮驱动"渐入佳境，"三足鼎立"逐步成型

    资本运作助推公司业绩增长，三足鼎立态势逐步成型。2010年前，公司以"1+4+1"为主要发展模式，通过统一的研究开发平台和生产经营平台，将旗下诸多子公司业务进行梳理，有针对性的发展电网自动化、电厂自动化、工业自动化，以及水利水电自动化业务。2010年初，公司提出了"两轮驱动、三足鼎立"的创新发展战略，依托"实业+资本运作"的两轮驱动模式，着力发展电力自动化、新能源与节能减排、智能一次设备三大业务板块。通过资本运作方式，公司在新能源与节能减排、智能一次设备领域已经迈出了成功的一步，截至2011年上半年，智能一次设备已经占销售收入的10.26%，新能源与节能减排业务占销售收入的8.55%。

    公司业绩稳步增长，毛利率快速提升。公司是电力自动化领域龙头企业，近年来业绩稳步增长。在三足鼎立的发展模式下，公司业绩受单一产品的影响将逐步降低。之前公司电网自动化业务占公司总收入的比重超过60%，而公司隶属于发电集团，无电网股东背景，单一产品收入波动对公司业绩的影响很大。随着新能源与节能减排业务及智能一次设备业务的拓展，预计公司电网自动化产品占销售收入比重将下降至40%以下，公司抗干扰能力增强，有利于公司长期稳定发展。同时，自2008年以来，公司逐步重视产品成本控制，毛利率水平不断提升，综合毛利率已由2008年的24.89%增加至2011年前三季度的29.89%，盈利能力逐步提升。

    二、2011年三大合资公司成立，强强联合带动业绩增长

    资本运作步伐加快，2011年成立三大合资公司。自2010年起，公司资产收购及整合的步伐在不断加快。2011年，公司一方面巩固和加强传统自动化产品的市场地位，另一方面，公司积极拓展新能源与节能减排、智能一次设备领域的业务。在诸多的资本运作项目中，2011年公司最为核心的整合项目有三个：与ABB成立合资公司开展电网自动化业务、与美卓成立合资公司开展电厂自动化业务，以及与澳大利亚技术团队合作开展液流电池的研发及生产业务。

    与ABB合作，巩固电网自动化优势业务。2011年6月13日，公司公告称，公司拟与ABB共同出资组建合营公司，并通过该公司整合双方的电网自动化业务。国电南自出资88,995万元，控股51%，ABB占股49%。截至2011年12月16日，该合营公司已经成立，并且股东双方的股权、资产已经交割完毕。在电网自动化领域，公司拥有丰富的市场资源及运行经验，依托ABB先进的系统平台和优异的技术水平，公司有望在电网自动化领域扩大市场份额，大幅提升公司的市场竞争力。

    与美卓公司合作，提升电厂自动化业务竞争实力。2011年8月1日，公司公告称，公司拟与美卓自动化有限公司组建合资公司，公司持股67%。美卓自动化公司是芬兰美卓公司能源与环境设备业务的重要组成部分，是全球电力和过程工业自动化的著名供应商，也是最早从事DCS（分散控制系统）的专业公司。合资公司将整合双方的电厂自动化业务，共同打造"数字化电厂"，美卓公司将DCS系统代码全部向国电南自公开。国电南自依托华电集团背景，在掌握了世界先进的DCS系统技术后，预计将大幅 提升公司产品的竞争力，市场份额将稳步提升。

    与ESSI合作，拓展新能源业务领域。2011年7月13日，公司公告称，公司拟与国际储能方案有限公司（Energy Storage Solutions International Ltd.）投资设立"南京国电南自储能技术有限公司"，共同致力于储能技术及业务的研发和应用，迅速开拓储能市场。ESSI主要经营管理及技术团队均来自澳大利亚，拥有液流电池技术，解决了液流电池的自放电问题。液流电池优点是可以完全充放电，但能量密度较小，体积相对较大，适用于作为风电、太阳能发电、微网、岛屿的储能设备，火电厂自身错峰填谷的应用空间也很大。预计公司2012年可以做出样机，开展试点运行。 三、盈利预测

    在智能电网大规模建设的背景下，公司电网自动化业务将迎来广阔的市场空间。虽然公司并不具备电网公司股东背景，但多年来电网自动化业务保持持续稳步发展，市场份额较为稳定，与ABB强强联手后，有望带来市场占有率的快速提升。在巩固电力自动化业务的基础上，公司着力拓展新能源与节能减排、智能一次设备等相关业务，新业务领域符合国家产业政策，相关产品具备较大发展潜力。

    综合考虑以上因素，预计公司2011-2013年EPS分别为0.39元，0.44元和0.66元，给予公司2012年25倍市盈率，对应目标价11元，首次给予推荐评级。