核心观点：

    2018 年上半年公司实现营收20.93 亿元；归母净利5.98 亿元，同比增长1.5%；扣非后归母净利润3.28 亿元，同比下滑4.54%。实现每股收益0.26 元。

    运营成本提升及周边路网分流致毛利率小幅下滑

    2018 年上半年，公司实现通行服务收入15.47 亿元，同比增长 5.14%，但营业成本同比增长12.2%，导致毛利率下滑2.86 个百分点至54.4%，是上半年扣非后净利率小幅下滑的主要原因。

    收入方面，昌九高速改扩建施工的不利影响逐渐淡化，通行费收入重回增长。昌樟高速、温厚高速受东昌高速、昌宁高速、昌栗高速分流影响，收入分别下滑3.8%与9.1%。剩余路产皆实现营收的正增长，其中去年还处于亏损的彭湖高速收入同比增长66%，实现扭亏为盈。

    成本方面同比增长较快，其中养护费用、折旧摊销以及运营费用分别增长约0.15、0.26 与0.36 亿元，其中养护费用同比增长83%，有去年同期基数较低的因素；折旧同比增长5.68%，基本与收入增长相当，系车流量折旧下的正常变化；运营费用同比增长22.5%，增速略高于预期。

    财政补贴金额符合预期

    报告期公司非经常性损益共计2.71 亿元，主要系收到政府补助款2.99 亿元。根据往年经验，公司每年的政府补贴一般在2.5-3 亿元之间，于上半年发放，今年补贴金额符合预期。

    投资建议：低估值且稳健增长，维持“买入”评级

    随着昌九高速改扩建施工以及东昌高速、昌宁高速分流的不利影响逐渐淡化，预计公司通行费收入将实现稳定增长。预计公司2018-2020 年EPS 分别为0.40、0.47、0.53 元，动态PE 为10.1、8.8、7.8x。公司高速公路运营主业具有稳定的成长性，而现有股价下PB（LF）仅0.63 倍，明显低于行业平均水平，主业增长修复将带动估值回复，维持“买入”评级。

    风险提示：通行费收入不达预期、收费政策变动超出预期、新建路产分流、政府补贴不达预期、宏观经济增速下滑。