投资要点:

    事件:恒瑞发布2021年半年报,公司2021年上半年实现收入133亿(+17.6%),归母净利27亿(+0.21%),扣非归母净利26.5亿元(+3.32%),剔除股权激励费用影响,扣非归母净利较上年同期增长14%。Q2实现收入64亿(+10.14%),归母净利12亿(-13%),扣非归母净利11.76亿元(-8.55%),剔除股权激励费用影响,扣非归母净利较上年同期增长5.4%。尽管业绩低于市场预期,但不改公司长期投资主逻辑。

    2季度收入增速未呈现加快趋势主要是受仿制药集采和PD-1在整个2季度执行新的医保价格所致。上半年创新药实现销售收入52亿,同比增长43.80%,占整体销售收入的比重为39%,预计对利润的贡献超过50%。仿制药实现销售收入81亿,同比增长5%,创新成果的逐步收获对公司业绩增长起到了拉动作用。但受国家和地方带量采购的影响,公司传统仿制药销售下滑。另一方面,主要产品pd-1单抗自2021年3月1日起开始执行医保谈判价格,降幅达85%,加上产品进院难、各地医保执行时间不一等诸多问题,造成pd-1销售收入环比负增长,但预计销量有数倍增长,展现了公司强大的销售能力。研发投入进一步加大,前沿技术研发以及创新国际化加速。上半年研发费用投入26亿(+38.48%),占销售收入的比重达19.41%,较同期增长近3个百分点。一方面进一步加快新技术平台的布局,如PROTAC、分子胶、ADC、双/多抗、基因治疗、mRNA、生物信息学、转化医学等,基因治疗有2个分子完成PCC进入临床前开发阶段;国内首个CTGF抗体获批临床,新一代PDL1/SIRPr融合蛋白即将提交IND,还有10多个FIC/BIC双/多抗在研。上半年海外研发支出共计6.4亿,打造国际化的临床研发团队、布局创新药国际临床试验的步伐不断加速。目前,公司海外研发团队共计136人,美国团队95人,欧洲团队31人,主要成员均是来自罗氏、诺华、辉瑞以及默克等知名药企的中高层人才,拥有丰富的全球化研发经验。上半年公司共开展23项国际临床试验,其中国际多中心Ⅲ期项目7项。公司首个国际多中心Ⅲ期临床研究——PD-1联合阿帕治疗晚期肝癌国际多中心Ⅲ期研究已完成海外入组,并启动了美国FDABLA/NDA递交前的准备工作。

    盈利预测:受第五批集采影响,我们下调此前的盈利预测,预计2021-2023年归母净利分别为71亿、85亿和105亿(此前预计2021-2023年归母净利润分别为75亿、92亿和113亿),同比增长分别为12%、20%和23%,对应PE分别为44X、36X和30X,集采带来的业绩下滑不改公司长期投资主逻辑,维持“买入”评级。

    风险提示:竞争风险、研究失败风险、集采降价风险。