事件：4 月21 日，公司发布2022 年年报及2023 一季报：受仿制药集中带量采购、创新药医保准入及疫情下医疗机构诊疗业务下降影响，2022 年全年实现收入212.75 亿元，同比下降17.87%，归母净利润39.06 亿元，同比下降13.77%。其中创新药销售收入81.16 亿元（含税86.13 亿元），占比达38.15%。2023Q1 实现收入54.92 亿元，同比上升0.25%，归母净利润12.39亿元，同比上升0.17%。

    　　第七批仿制药集采对收入影响收窄，销售费用持续降低2023Q1 是多季度以来公司首次营收增速同比转正。自 2018 年以来，公司涉及国家集中带量采购的仿制药共有35 个品种，中选 22 个品种，中选价平均降幅 74.5%。相较第五批集采，第七批集采对公司收入的影响有所收窄。2022 年，两批集采合计减少31.8 亿元收入，同比下降67%。其中第五批集采涉及8 个药品，收入6.1 亿元，同比下降 79%；第七批集采涉及5个药品，收入 9.8 亿元，同比下滑 48%。第八批集采中，恒瑞医药仅涉及盐酸左布比卡因注射液一款产品纳入集采范围。此外，公司持续优化销售费用，提升销售体系运营效率，销售费用从2021 年的36.22%降至34.54%。

    　　全面推动ADC 药物研发，SHR-A1811 启动多项临床试验，早期数据提示药物安全有效

    　　恒瑞医药于2023 年AACR 年会披露了SHR-A1811 HER2 表达/突变的晚期实体瘤全球多中心的Ⅰ期临床试验结果（编号CT175）。摘要显示，SHR-A1811ORR 和DS8201 处于同一水平。针对HER2 阳性的乳腺癌患者ORR 达到81.5%（88/108），在HER 低表达的乳腺癌患者中，ORR 达55.8%（43/77）；此外，在HER2 突变NSCLC 适应症上，SHR-A1811 的ORR 达40%（20/50），优于DS8201 的34.1%（14/41），mPFS 达10.8 个月，优于DS8201 的6.7 个月；安全性方面，三级及以上TRAEs 为42%，低于DS8201 的51.2%，在有效性和安全性上同样显示出潜在的竞争力。目前SHR-A1811 共有10 项临床试验在开展中，2023 年新增3 项临床试验。SHR-A1811 已启动针对HER2 阳性和HER2 低表达BC 的两项III 期临床试验。其中针对HER2 高表达BC 患者的III 期临床于2022 年6 月启动，目标入组人数269 人。针对HER2 低表达的III 期临床于2023 年4 月12 日首次公示，目标入组528 人，暂无患者入组。此外，SHR-A1811 在BC（一线），NSCLC，GC 等多个实体瘤都在进行I/II 期临床试验探索。

    　　多领域创新药获批上市或上市申请获得受理，已上市创新药数量达12 款阿得贝利单抗（PD-L1）于2023 年3 月获批上市，恒瑞医药在国内上市的创新药增至12 个；吡咯替尼联用方案用于乳腺癌患者的新辅助治疗新适应症于2022 年5 月获批上市；瑞马唑仑用于支气管镜诊疗麻醉的新适应症于2022 年12 月获批上市；吡咯替尼联合曲妥珠单抗和多西他赛用于HER2阳性晚期乳腺癌一线治疗于2023 年4 月获批上市。另外，多款药物上市申请获得受理：用于术后镇痛治疗靶向μ阿片受体（MOR）的小分子药物SHR8554，用于治疗糖尿病患者的脯氨酸恒格列净二甲双胍复方缓释片HR20033 以及用于治疗干眼的体征和症状的SHR8028（环孢素滴眼液）。

    　　盈利预测与投资评级

    　　考虑创新药国谈降价，仿制药集采降价带来收入减少，我们将2023- 2024年营收从255.11 亿元、293.48 亿元下调至245.05 亿元、267.59 亿元，预计2025 年营收达297.14 亿元；考虑到公司研发投入持续上升，我们将2023-2024 年归母净利润从48.56 亿元、57.70 亿元下调至 46.34 亿元、52.33 亿元，预计2025 年归母净利润达60.71 亿元。维持“买入”评级。

    　　风险提示：政策变动风险，研发进度不及预期风险，销售不及预期风险