Q3 公司实现收入28.92 亿元，同比增长22.55%，归母净利润2.29 亿元，同比增长20.59%，扣非归母净利润2.12 亿元，同比增长22.64%。收入高于预期，利润低于此前预期。Q4 海运费用下降预计贡献利润弹性，中长期看原材料成本接近见顶。随着下游行业需求恢复，同时海运、汇兑环比改善，利润弹性有望释放。

    　　22Q3 收入增长22.55%，扣非归母净利同比增长22.64%。公司披露2022 年三季报，前三季度实现收入89.83 亿元，同比增长18.29%；归母净利润8.97亿元，同比下降11.87%；扣非归母净利润8.07 亿元，同比下降10.15%。其中， Q3 公司实现收入28.92 亿元，同比增长22.55%，归母净利润2.29 亿元，同比增长20.59%，扣非归母净利润2.12 亿元，同比增长22.64%。收入高于预期，利润低于此前预期。Q3 现金回款 33.17 亿元，同比增长13.6%。

    　　酵母主业增速疲软，海外保持高速增长。分品类来看，Q3 公司酵母主业/制糖/包装/ 其他产品分别实现营收19.8/4.0/1.1/3.9 亿元， 分别同比增长8.3%/165.1%/17%/62.4%。分地区看，Q3 国内/海外实现收入18.9 亿/6.8 亿，分别同比增长11.9%、54.8%，主要是疫情影响下内需市场疲软，下游烘焙、餐饮行业恢复较慢，烘焙面食、动物营养、保健品等板块增速较低，衍生品业务中微生物营养与酿造表现较好。海外受埃及产品提价、竞对供应链转移、汇率影响，国际业务增速明显快于国内。

    　　原辅料成本上行抵消汇兑正贡献，扣非净利率基本持平。公司Q3 毛利率为21.94%，同比下降2.6pct，主要系水解糖占比提升与原辅料成本上行、制糖等低毛利业务占比上升影响，Q3 销售费用率同比下降0.05pct，管理费用率同比下降0.61pct，财务费用率同比下降1.6pct，主要系美元升值产生汇兑收益所致。Q3 公司净利率7.9%，同比下降0.1pct，扣非净利率7.3%，同比上升0.01pct。

    　　后续展望：海外高增有望延续，期待国内需求恢复与利润弹性。Q4 我们预计出口产品有望持续热销，国内酵母衍生物需求依然向好。受疫情影响下游餐饮和烘焙行业需求仍表现疲软，期待Q4 行业传统旺季下有所恢复。成本端海运费用近期大幅回落，10 月看海运综合指数已低于去年同期30% ，预计Q4 海运费用下降改善盈利水平，贡献利润弹性。

    　　投资建议：业绩低于预期，关注成本变化，维持“强烈推荐”评级。Q3 国内下游行业需求疲软，海运费用近期大幅回落，预计明年海运下降将改善出口业务盈利。成本端关注公司22-23 新榨季的糖蜜采购成本，草根调研看北方糖蜜有所增产，水解糖成本有望在1500 元/吨基础上进一步下降，综合来看，我们认为糖蜜成本较2022 年上涨空间有限，中长期看原材料成本接近见顶。随着下游行业需求恢复，同时海运、汇兑环比改善，利润弹性有望释放。我们略调整22-23 年EPS 预测1.51、1.86 元，给予23 年25 倍PE，目标价47 元，维持“强烈推荐”评级。

    　　风险提示：疫情反复、大宗原料和能源价格上升、国内需求变化等。