事件：公司发布2022 年三季报，前三季度整体实现营收89.8 亿元（yoy+18.3%），归母净利润9.0 亿元（yoy-11.9%），扣非归母净利润8.1 亿元（yoy-10.2%）；单三季度实现营收28.9 亿元（yoy +22.6%），归母净利润2.3 亿元（yoy +20.6%），扣非归母净利润2.1 亿元（yoy +22.6%）。

    Q3 营收增长提速，海外业务延续高成长。从收入端来看，公司前三季度实现营收89.9 亿元，同比增长18.3%，其中22Q1/Q2/Q3 分别实现营收30.3/30.6/28.9 亿元，同比+14.1%/+18.7%/+22.6%，三季度营收增长提速。

    （1）分区域来看，海外22Q3 营收9.97 亿元（yoy +54.85%），出口业务延续上半年高成长态势,主要系公司大力拓展海外渠道、人民币贬值、运输成本下降推动出口业务。截至今年三季度，公司海外经销商数量为4644 家，较季初净增483家。公司已加快注册海外营销子公司，聘用本土化销售人员，截至22H1 公司已设立6 个海外事业部，海外平台作用得到进一步发挥。国内22Q3 营收18.92 亿元（yoy +11.89%），主要系疫情扰动下下游需求减弱。（2）分产品来看，22Q3酵母及深加工产品/ 制糖产品/ 包装类产品/ 其他营收分别为19.82/4.00/1.14/3.93 亿元，同比+8.38%/165.13%/17.03%/62.39%，主业酵母及深加工产品仍保持稳健成长，而制糖及其他业务多元驱动Q3 收入增长提速。

    （3）分渠道来看，22Q3 线上/线下销售分别为10.04/18.85 亿元，同比增长23.73%/7.66%，线上渠道增速亮眼。

    毛利率承压，汇兑受益增厚利润。Q3 公司毛利率21.94%（yoy -2.64pcts），毛利率承压主要系（1）前三季度主要原材料糖蜜、水解糖成本显著提高，以及辅料、能源价格上涨。22Q1/Q2/Q3 南宁糖蜜现货价分别为1448.96/1745.08/1774.69 元/吨，糖蜜价格持续走高。（2）毛利率水平偏低的制糖产品增速较快，占比提升后结构性拉低公司整体毛利率。Q3 公司期间费用率12.49%（yoy -3.65pcts），其中销售费用率5.94%（yoy -0.05pcts），管理和研发费用率7.58%（yoy -2.04pcts），财务费用率-1.03%（yoy -1.56pcts），期间费用收缩显著，尤其是财务费用大幅下降，主要系美元和卢布升值产生汇兑受益。Q3 公司净利率7.93%（yoy -0.13pcts），净利率保持稳定。

    投资建议：公司作为国内酵母龙头，主业维持稳健成长，多元产品贡献营收增量，目前糖蜜成本处于高位，预计伴随后续自产水解糖产能释放，公司盈利能力有望进一步提升。我们预计公司2022-2024 年营收分别为127.27/147.44/170.66 亿元，同比增长19.2%/15.9%/15.7%，归母净利润分别为13.17/18.05/20.15 亿元，同比增长0.6%/37.0%/11.7%,当前股价对应PE 分别为26/19/17X，维持“推荐”评级。

    风险提示：原材料价格大幅波动；消费需求疲软；汇率波动风险