投资要点

    22Q3 国内主业承压，海外延续高增

    22Q1-Q3 实现收入89.8 亿元（+18.3%），归母净利润8.97 亿元（-11.9%），实现扣非归母净利润8.07 亿元（-10.2%）。22Q3 单季度实现营收28.9 亿元，同比（+22.5%），归母净利润2.3 亿元（+20.6%），扣非归母净利润2.12 亿元（+22.6%）；

    （1）分地区来看：Q3 国内业务实现收入18.9 亿元（+11.9%），主因烘焙面食收入增速不及预期；海外业务实现收入9.97 亿元（+54.6%），受益于海外事业部渠道下沉及销售本地化，国外业务快速增长，增速优于国内。（2）分产品来看：预计公司 Q3 酵母及深加工产品/制糖产品/包装类产品/其他分别实现营收19.8/4/1.1/3.9 亿元，同比 +8.3%/+165%/+17%/+62.4%。其中酵母主业基数较高，增长稳健；保健品、动物营养等业务短期内受疫情、猪价影响承压。

    22Q3 原料价格持续高位，美元和卢布升值利于出口盈利能力方面，22Q3 单季度毛利率为21.9%（-2.6pct），主因糖蜜及辅料价格持续高位，同时受疫情影响北方水解糖项目推进延迟。22Q3 净利率8.2%。

    费用方面， 22Q3 销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率5.9%（0.0pct）/3.9%（-0.6pct）/3.7%（-1.4pct）/-1.0%（-1.6pct），美元和卢布升值利于出口，贡献汇兑收益。

    多重因素筑底，关注新榨季糖蜜成本价格走势展望Q4，弹性可期。一方面，近期需密切关注新榨季糖蜜成本价格走势。

    另一方面，海运成本下行和汇兑收益皆有望贡献业绩弹性。

    中长期看；一方面，公司自建3 条水解糖生产线逐步于8、9 月调试生产，水解糖产能落地有望锁定成本上限。通过发展水解糖、进口原糖深加工，结合传统的糖蜜采购促进原料来源多元化，公司有望夯实产能基础化解成本风险。未来将于北方建设水解糖产业线，预计明年水解糖可替代糖蜜量占公司国内糖蜜采购比例可观。另一方面， YE 等酵母衍生品空间广阔，将为公司未来高增助力。

    盈利预测与估值

    预计公司2022-2024 年归母净利润分别为13.2、16.4、20.2 亿元；EPS 为1.51、1.89、2.33 元/股；10-31 收盘价对应PE 分别为24、19、16 倍。

    风险提示

    原材料价格波动、汇率大幅波动、产能需求不及预期等风险。