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    　　公司2023年一季度营收33.97亿元，同增12.03%，归母净利润3.52亿元，同增12.76%，扣非归母净利润3.30亿元，同增24.77%。

    　　酵母主业稳健增长，制糖业务占比有所上行

    　　具体来看，一季度酵母及深加工产品、制糖、包装、其他业务分别实现收入23.25、4.83、1.09、4.60亿元，分别同比增长5.36%、33.23%、1.73%、48.80%。主业中烘焙面食、微生物营养、YE 等业务领域保持了良好的增长态势。制糖业务占比达到14.31%，相比2022年提升0.50pct。

    　　线上线下两点开花，国外收入持续高增

    　　公司加强对电商新模式、新渠道的研究，努力提升线上渠道覆盖率和市场占有率，线上线下同步增长。国际市场充分利用海外子公司及六个海外事业部当地员工的作用，深度融入当地市场，巩固了国际市场的良好增长趋势。分渠道看，一季度线下、线上收入分别同比增长12.76%、12.07%。分区域看，一季度国内、国外收入同比分别增长1.69%、40.68%。

    　　毛利率环比提升，盈利能力稳定

    　　公司持续推进降本增效及水解糖替代，若不考虑低毛利制糖业务影响，推测酵母主业毛利率增幅更高，净利率亦保持稳定。一季度毛利率、期间费用率、净利率分别为25.40%、12.70%、10.87%，同比分别变化-1.28pct、-2.13pct、+0.42pct，环比分别变化+1.47pct、+0.69pct、-0.32pct。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　结合公司2023年经营计划，我们预计公司2023-25年营业收入分别为146.36/161.75/180.02亿元（23-24年原值为149.62/172.09亿元），对应增速分别为13.96%/10.51%/11.29%，归母净利润分别为14.86/17.36/19.74亿元（ 23-24 年原值为18.30/23.34 亿元） , 对应增速分别为12.45%/16.84%/13.70%，三年CAGR为14.32%，EPS分别为1.71/2.00/2.27元。

    　　鉴于公司酵母主业地位稳固，同心多元化发展培育新增长空间，且糖蜜成本未来上行空间有限，我们给予公司23年30倍PE，目标价51.3元，维持买入评级。

    　　风险提示：原材料价格大幅上涨风险，安全环保风险，市场竞争加剧风险，技术创新失败风险，海外业务风险。