1Q23 利润符合我们预期

    　　公司发布1Q23 报告，业绩符合预期。1Q23 公司实现营业总收入33.97 亿元，同比+12.03%；归母净利润3.52 亿元，同比+12.76%；扣非归母净利润3.3 亿元，同比+24.77%。1Q23 业绩符合我们预期。

    　　收入端：1Q23 收入同比增长12%。分区域看，1Q23 国内/国外收入分别同比增长1.69%/40.69%。1Q23 国内收入增速较低，我们认为原因是贸易糖和乳制品业务转入集团公司运作、国内YE 增速有所放缓（新客户增长较少），另一方面，我们判断1Q23 国内烘焙面食增速较好。1Q23 国外收入在高基数下仍然录得较好增长。分业务看：1Q23 酵母及深加工产品同比+5.36%，我们判断烘焙业务与小包装需求较好，而YE 增长放缓；制糖收入同比+33.23%（我们判断1Q23 制糖收入增速较快和糖价较高有关）；其他业务收入（贸易、OEM、食品原料等）同比增长48.8%。

    　　利润端：1Q23 扣非归母净利率为9.7%，环比+1.8ppt，同比+1ppt。我们判断1Q23 扣非归母净利率的环比提升主因毛利率环比提升和所得税率环比下滑。1Q23 毛利率环比提升1.5ppt。1Q23 销售费用率环比+0.4ppt；管理费用率环比+1.2ppt（我们判断主因1Q23 收入规模小于4Q22）；1Q23 财务收入占收入比重0.4%，环比-0.9ppt，我们提示2022 年汇兑收益贡献较多净利润，2023 年汇兑收益对利润的贡献或有所下滑。1Q23 非经常收益2200 万元（我们判断主要为政府补助），占收入比重为0.7%。

    　　发展趋势

    　　23 年财务预算稳健，建议关注原材料成本走势；2025 年集团公司规划收入目标为200 亿元。在产能投放、贸易糖和乳制品业务转入集团公司运作、糖蜜成本较高的背景下，公司规划2023 年营业收入、归母净利润分别同比+12.04%/10.21%。成本方面，我们预计2023 年国内糖蜜成本同比持平，2 月公司自产水解糖项目已投产；公司全年计划使用60 万吨水解糖，其中45 万吨为自产、15 万吨为外采。我们认为中长期水解糖有望部分替代糖蜜原料、平抑糖蜜成本，我们认为未来的水解糖深加工工艺改进或有望进一步降低水解糖成本。根据公司年报，2025 年集团公司收入目标为200 亿元，我们判断公司2023-2025 年海外收入增速高于国内增速。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2023/2024 年利润预测14.8/18.7 亿元。当前股价对应2023/2024年23.2 倍/18.4 倍市盈率。我们看好公司中长期盈利增长空间，维持跑赢行业评级和50.00 元目标价，对应29.3 倍2023 年市盈率和23.2 倍2024 年市盈率，较当前股价有26%的上行空间。

    　　风险

    　　原料和能源成本高于预期，产能投放导致折旧费用影响利润率。