结论与建议：

    　　业绩概要：

    　　公司公告2023 年前三季度实现营收96.5 亿，同比增7.5%，录得净利润9.1 亿，同比增1.6%，扣非后净利润8.1 亿，同比增0.3%；3Q 实现营收29.4亿，同比增1.6%，录得净利润2.4 亿，同比增6%，扣非后净利润约2 亿，同比下降6.4%。3Q 业绩不及预期。

    　　收入端看， 3Q 收入增速较H1 有所放缓，但核心业务逐季向好。酵母及深加工业务3Q 实现收入22 亿，同比增11%，较H1 提速（1Q、2Q 增速分别为5.4%和8.9%），反映出需求端正逐步回暖；制糖和包装业务分别实现收入2.9 亿和0.96 亿，分别同比下降26.8%（前期库存消化）和16.3%，拖累整体增速；其他业务实现收入3.9 亿，同比基本持平。内外销来看，三季度国内实现收入18.8 亿，同比基本持平，国外实现收入11 亿，同比增10.5%，高基数下增长较为稳健。

    　　成本费用方面，3Q 毛利率同比提升3.1pcts 至25%，我们认为受益生产成本下降和酵母主业占比提升；费用上，期间费用率同比提升2.73pcts至15.22%，主要由于汇兑收益减少使财务费用率同比上升1.7pcts，水解糖产品研发等使研发费用率同比上升1.21pcts。此外，3Q 实际所得税率同比上升8.8pcts 至21.1%，高于常规，我们认为主要为季度间缴税节奏影响。

    　　展望Q4 及来年，我们预计酵母业务将继续回暖，依托水解糖工艺及新榨季糖蜜价格下行，毛利率同比预计保持回升态势。中长期来看，海外及国内扩产产能陆续落地，有助于公司丰富衍生产品品类和持续拓展海外市场；成本上水解糖产线扩建将进一步中和原材料涨价风险，平滑毛利率波动。总体来看，经营面利好因素正在积累，业绩拐点可期。

    　　下调盈利预测，预计2023-2025 年将分别实现净利润13.8 亿、15.6 亿和17.6 亿，分别同比增4.6%、13%和12.6%，EPS 分别为1.59 元、1.80 元和2.02 元，当前股价对应PE 分别为21 倍、18 倍和16 倍，当前公司经营风险已显着释放，维持“区间操作”的投资建议，建议逢低布局。

    　　风险提示：海外拓展不及预期，终端动销不及预期，汇兑损失超预期