公司发布2023 年度报告，23 年收入/净利润同比+5.8%/-3.9%，利润增速略慢于收入，主要系国内业务利润率下降导致，海外业务保持20%以上增长。公司酵母发酵产能37 万吨，全球市占率超过18%，仍处于产能扩张状态，海外市场在中东非洲、东南亚市场进一步扩张，全年收入目标积极，期待24 年国内主业需求恢复，国内利润率水平改善。我们预计24-25 年EPS 预测为1.59、1.79，对应24 年PE 20X，维持“强烈推荐”评级。

    事件：公司发布2023 年报，23 年收入/利润/扣非归母利润分别135.8 亿/12.7亿/11.0 亿，同比+5.7%/-3.9%/-0.9%，收入利润低于此前预期，国内业务拖累整体。单Q4 收入/利润/扣非归母利润分别39.3 亿/3.6 亿/2.9 亿，同比+1.8%/-15.5%/-3.8%。公司23Q4 销售收现同比+0.54%，略慢于收入，经营性净现金流1.77 亿，同比-80.63%，与公司采购糖蜜节奏较快有关。利润分配方面，公司拟每股派发现金红利0.5 元（含税），派息比率保持33.76%。

    酵母主业量增贡献，国内下游疲软增速承压。公司23 年酵母主业收入95.1亿，同比+5.4%（其中销量同比+10.4%，吨价同比-4.5%，吨成本-3.1%），烘焙面食、YE、动物营养、植物营养、酶制剂等保持正增长，微生物营养、保健品业务出现下滑；其中23Q4 酵母主业收入同比-1.8%，系国内焙面食需求偏弱影响，YE、动物/植物营养仍保持正增长。制糖业务继续剥离，23 年制糖/包材/其他收入为17.1/4.2/19.1 亿，同比-3.2%/-11.9%/26.4%。分区域看，全年国内/海外营收同比-1.2%/+22.0%，23Q4 国内营收同比-9.2%，海外营收同比+27.4%，国内市场酵母主业下游疲软，Q4 国内市场降幅扩大。

    国内板块毛利率下降、政府补助减少，净利率同比-0.95pct。23 年毛利率24.2%，同比-0.6pct，其中国内/海外业务毛利率分别20.3%/30.7%，同比-4pct/+5pct，结构变化、产能利用率下降影响，国内主业毛利率下降明显，海外盈利能力好于国内。销售/管理费用率同比-0.5pct/+0.3pct，净利率同比-0.95pct 至9.4%。低毛利业务占比上升影响，Q4 毛利率同比-0.9pct 至23.0%，销售/管理/财务费用率同比+0.1pct/+0.9pct/-1.1%， Q4 实现净利率9.1%，同比-1.9pct，单Q4 其他收益下降1.1 亿主要系政府补助减少所致。

    24 年目标积极，期待主业增速恢复。24 年公司收入目标157 亿、利润目标13.7 亿，同比+15%/+8%，目标设立积极。成本端，24 年糖蜜采购成本在1400 元/吨左右，水解糖成本1300 元/吨，全年水解糖预计替代40%以上糖蜜，成本端预计小个位数下降。贸易糖等低毛利业务继续剥离，盈利质量有望优化。影响最大的国内业务利润率水平已降至近5 年低点，期待国内主业需求恢复，国内业务盈利能力改善。

    投资建议：主业短期承压，关注国内需求变化，维持“强烈推荐”投资评级。23 年收入/净利润同比+5.8%/-3.9%，利润增速略慢于收入，公司聚焦酵母主业，23 年酵母发酵总产能37 万吨，全球市占率超过18%，仍处于产能扩张状态，海外市场拓展中东非洲、东南亚市场进行全球扩张，全年收入目标积极，期待24 年国内主业需求恢复，国内利润率水平改善。我们预计24-25年EPS 预测为1.59、1.79，对应24 年PE 20X，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：宏观经济影响、行业竞争加剧、成本出现大幅上行、新品推广不及预期等