2Q24 净利润略超我们的预期

    　　公司公布1H24 业绩：1H24 实现收入71.7 亿元、同比+6.9%，归母净利润6.9亿元、同比+3.2%，扣非净利润约6.0 亿元、同比-2.5%。2Q24 实现收入36.9亿元，同比+11.3%，归母净利润3.72 亿元，同比+18.2%，扣非净利润3.01 亿元、同比+7.2%。2Q24 的政府补助为0.87 亿元（2Q23 为0.345 亿元）。由于2Q24 公司在费用端控制较为严格、糖蜜成本下降及产品结构优化利润表现略超我们的预期。

    　　发展趋势

    　　2Q24 国内、外收入增长提速。按产品：2Q24 酵母及深加工产品/其他收入约26.7/7.1 亿元（同比+12.2%/46.4%），我们预计其中烘焙面食用酵母收入同比增长单个位数，酵母衍生品、小包装和酿酒酵母收入同比增长双位数；制糖/包装类收入1.9/0.95 亿元（同比-40%/-17%）。按区域：2Q24 国内/国外收入分别同比+6.6%/+19%，海外收入延续较快增长趋势。

    　　2Q24 毛利率同比改善，管理/研发费用率同比下降，以及政府补助增加使得2Q净利率同比增加。2Q24 毛利率同比+0.3ppt，我们预计主要与糖蜜成本下降、产品结构优化（制糖业务剥离、小包装酵母恢复增长）有关；公司在费用方面控制较为严格，2Q24 销售/管理/研发费用率分别同比+0.6/-0.4/-0.6ppt。2Q24政府补助0.87 亿元，据公告我们预计主要是埃及公司的进出口补贴增加。

    　　2H24-2025 展望：成本端仍有下降空间，若需求提振经营情况有望继续改善。

    　　据农村农业部7 月预测2024/25 食糖产量预计会增加到1100 万吨i，龙头公司安琪酵母的水解糖使用比例提高，市场对糖蜜的总需求量会有缺口，我们预计24/25 新榨季糖蜜价格将继续下行，此外玉米等价格下行也利好水解糖成本下降。另外海外糖蜜价格也处于相对低位，我们预计随着公司海外产能增加将对公司2H24-2025 年毛利率有正向影响。

    　　盈利预测与估值

    　　我们保持24/25 年盈利预测。当前交易18.7/15.5 倍24/25 年P/E；保持目标价35.7 元，对应约22.6/18.7 倍24/25 年P/E 和20.6%股价上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　行业竞争加剧，海运费等成本上涨超预期，需求疲软、收入增长放缓。