事件：公司披露2025 年年报，报告期内公司实现营收167.29 亿元，同比+10.08%；归母净利润15.44 亿元，同比+16.60%；扣非归母净利润13.59亿元，同比+16.19%。其中，25Q4 公司实现营收49.42 亿元，同比+15.35%；归母净利润4.28 亿元，同比+15.23%；扣非归母净利润3.94 亿元，同比+19.16%。此外，公司发布年度利润分配预案，拟每10 股分配现金股利5.5元（含税），预计分配金额4.77 亿元。

    　　酵母及深加工延续双位数以上增长，Q4 国内收入增长提速。分产品看，25 全年公司酵母及深加工/制糖/包装类/其他实现收入119.49/13.39/3.60/30.07 亿元，同比+10.09%/+5.80%/-12.16%/+15.43%；25Q4 分别实现收入35.51/6.98/0.92/5.70 亿元， 同比+12.98%/+89.44%/-10.70%/-16.03% 。分渠道看， 25 全年公司线下/ 线上渠道分别实现收入124.62/41.91 亿元，同比+17.79%/-7.96%；25Q4 分别实现收入40.32/8.78亿元,同比+23.09%/-13.64%。分地区看，25 全年公司国内/国外收入分别实现收入98.05/68.48 亿元，同比+4.08%/+19.88%；25Q4 分别实现收入32.12/16.98 亿元，同比+13.18%/+16.74%。25Q4 公司经销商净增加256 家，国内/外期分别净增97/159 家，期末合计25210 家。

    　　盈利能力稳步上行，费用率维持平稳。25 全年/Q4 公司实现毛利率24.71%/22.72%，同比+1.18/-1.43pct，Q4 毛利率小幅下行推测系低毛利制糖业务高增带来产品结构影响。25 全年公司四项费率同比+0.50pct，销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.17/+0.04/-0.11/+0.39pct；其中，25Q4 四项费用率合计同比-0.81pct 。分别同比-0.57/-0.44/-0.22/+0.42pct，整体费用端平稳。结合以上，公司25 全年/Q4 实现归母净利率9.23%/8.66%，同比+0.52/-0.01pct；扣非归母净利率8.12%/7.97%，同比+0.43/+0.25pct；盈利能力稳步上行。

    　　国内需求回暖，业绩弹性可期。展望26 年，受益于国内餐饮链需求恢复及市占率提升，公司国内收入增长有望延续25Q4 提速表现；海外市场伴随公司产能持续扩张，维持此前较快增长态势，实现海内外双轮驱动的业绩表现。公司作为全球第二大酵母企业，产品渠道布局完善，长期受益于健康消费升级与行业集中度提升，26 年糖蜜成本下行已具备充足确定性，叠加公司持续降本增效，驱动公司盈利能力进一步提升，后续业绩具备显著弹性。

    　　盈利预测与投资建议：基于25 年业绩，我们小幅调整公司盈利预测，预计26-27 年归母净利润分别为19.06/21.90 亿元（前值为19.36/22.12 亿元），分别同比+23%/+15%，并引入28 年归母净利润预测24.53 亿元，同比+12%。

    　　对应26-28 年PE 分别为18/16/14 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：国内需求恢复不及预期、原材料价格波动、海外业务拓展不及预期、产能投放不及预期、汇率波动风险、食品安全风险。