事件：公司2023 年实现收入21.06 亿元，同比增长-1.52%；实现归母净利润0.87 亿元，同比增长-37.03%；实现扣非后归母净利润0.77 亿元，同比增长-37.49%。其中，2023Q4 实现收入4.69 亿元，同比增长2.44%；实现归母净利润-0.51 亿元，上年同期为-0.16 亿元；实现扣非后归母净利润-0.55 亿元，上年同期为-0.17 亿元。2024Q1实现收入4.60 亿元，同比增长-24.89%；实现归母净利润0.55 亿元，同比增长-24.23%；实现扣非后归母净利润0.45 亿元，同比增长-35.71%。

    　　2023 年平稳收官，2024Q1 收入承压。2023 年公司调味品收入为20.78 亿元，同比增长2.27%。分品类看，醋系列、酒系列、酱系列分别实现收入12.94、3.27、1.96 亿元，同比分别增长0.79%、-8.39%、-23.57%。醋系列销量增长1.57%，均价下降0.77%；酒系列销量下降7.72%，均价下降0.73%；酱系列销量下降13.34%，均价下降11.80%。

    　　分地区看，华东、华南、华中、西部、华北大区分别实现收入10.73、3.36、3.38、1.97、1.35 亿元，同比分别增长1.29%、-1.07%、0.02%、16.13%、7.01%。2023 年公司经销商净增加130 个至2044 家。2024Q1 公司调味品收入为4.40 亿元，同比下降26.77%。分品类看，醋系列、酒系列、酱系列分别实现收入3.07、0.77、0.33 亿元，同比分别增长-19.96%、-30.86%、-49.25%。分地区看，华东、华南、华中、西部、华北大区分别实现收入2.04、0.82、0.75、0.55、0.24 亿元，同比分别增长-32.14%、-21.94%、-25.41%、3.97%、-42.76%。一季度经销商净增加23 家至2067 家。

    　　改革阵痛期，盈利能力承压。2023 年公司调味品毛利率同比下降1.67 个pct 至32.37%，醋系列、酒系列、酱系列毛利率分别+1.57、-2.38、-4.87 个pct 至43.11%、25.63%、11.15%。2024Q1 公司毛利率同比提升6.30 个pct 至41.38%。2023 年公司销售、管理费用率同比分别+2.43、-0.47 个pct 至18.65%、4.94%，销售费用率上升主要系市场促销费投入增加。2024Q1 销售、管理费用率同比分别+4.61、+1.69 个pct 至17.02%、6.15%。综合来看，2023 年公司净利率同比-2.26 个pct 至3.79%，2024Q1 净利率同比+0.04 个pct 至11.67%。

    　　盈利预测：公司内部改革持续深化，短期经营面对压力，期待后续改革成效释放。根据公司财报，考虑到改革调整期的波动，我们下调盈利预测，预计公司2024-2026 年收入分别为22.14、24.12、26.21 亿元（2024-2025 年前值为26.23、29.47），归母净利润分别为1.72、2.07、2.34 亿元（2024-2025 年前值为2.17、2.60），EPS 分别0.15、0.19、0.21 元，对应PE 为53.2 倍、44.2 倍、38.9 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示事件：食品安全风险；渠道开拓不达预期；原材料成本上涨风险；研报信息更新不及时的风险