一、事件概述

    　　2021 年10 月27 日公司发布21Q3 季报，Q1-Q3 实现营收58.30 亿元/+8.73%，归母净利4.2 亿元/+34.71%，扣非归母净利4.7 亿元/+71.85%。其中单Q3 营收16.20 亿元/-3.41%，归母净利1.34 亿元/+4.60%，扣非归母净利1.42 亿元/+26.28%。

    　　二、分析与判断

    　　Q3 单季度营收下降，海外业务、特渠及特殊气候因素系主要原因收入分品牌和品类看，①护肤品：Q1-Q3 同比增长25.8%，单Q3 增长18%左右。根据公司数据，Q3 玉泽/佰草集/美加净/高夫分别增长50+%/15+%/接近15%/ 20+%，②个护家清：Q1-Q3 实现低个位数增长，单Q3 则有两位数的下降，Q3 六神/家安分别下降1+%/30+%；③母婴：整体情况与个护家清相同，但启初实现了高个位数的增长。单Q3整体收入的下降的主要原因有三个方面，一是海外业务mayborn 收入下降10.6%；二是Q1-Q3 特渠收入下降11%，其中Q3 收入下降43%；三是Q3 线下业务承压。

    　　电商业务实现恢复性增长，渠道进阶持续进行中收入按渠道来看，①电商业务：Q1-Q3 增长15+%，单Q3 增长45+%；②线下渠道：商超渠道Q1-Q3 实现小个位数增长，百货渠道/CS 渠道Q1-Q3 增速分别为接近50%/50%，新零售业务3Q 增速100+%。在渠道进阶方面，①线上渠道：公司大力发展自播、会员运营和私域流量，Q3 公司的私域客户合计45 万人，相比H1 增加了20 万人；②线下渠道：持续关闭低效门店，Q1-Q3 共关闭百货渠道88 家门店，目前剩余879 家门店。

    　　3Q 毛利率上升，控费效果良好

    　　从毛利率来看，公司Q1-Q3 毛利率62.77%/+1.27pct，其中Q3 毛利率58.93%/-1.87pct，一方面是因为主要原材料价格持续上涨，另一方面因为高毛利产品的销售减少。从费率来看，Q1-Q3 销售费用率44.49%/-1.09pct，其中Q3 销售费用率37.82%/-6.24pct，Q1-Q3管理费用率10.01%/+0.50pct，单Q3 管理费用率13.64%/+2.85pct。

    　　三、投资建议

    　　公司立体品牌布局完成，多维渠道调整通顺，期待效率进一步优化，未来有望依托龙头规模优势，实现持续稳定增长。我们看好公司业务发展，预计公司21-23 年分别实现营收83.27/94.28/106.25 亿元，同比分别增长18.4%/13.2%/12.7%，对应P/E 为58/36/26x，首次覆盖，给予“推荐”评级。

    　　四、风险提示：宏观经济增速下滑，渠道加速变革，新品牌培育不及预期等。