事件：公司公告2022Q1 实现总收入21.17 亿元，同比+0.11%；归母净利1.99 亿元，同比+17.81%；扣非归母2.12 亿元，同比+6.55%。

    个护量稳价增，护肤品业务短期经历调整。公司22Q1 收入同比基本持平，主要系Q1 疫情冲击叠加去年同期高基数、特渠业务短期调整和超头直播缺失等多因素影响。分产品来看，22Q1 个护家清业务实现收入11.03 亿元，同比增长11.31%，展现一定韧性，其中销量小幅下降1.34%，均价提升12.83%。

    护肤业务实现收入4.48 亿元，同比下降18.2%。母婴产品收入保持稳定，同比增长0.8%；合作品牌实现收入0.7 亿元，同比下降16.25%。分渠道来看，线下渠道方面，Q1 商超渠道保持增长态势，新零售业务同比增长近30%，销售占比超10%，商用渠道、社区团购和跨境渠道销额分别同比增长201%、170%、71%；线上渠道方面，剔除超头影响后电商收入同比增长约13%，自播GMV 同比增长615%。伴随疫情缓解，公司在产品端将持续上新并优化结构，渠道端多平台发力并加强精细化运营，预计全年收入呈现前低后高态势。

    产品结构优化，盈利能力提升。22Q1 公司实现毛利率62.66%，同比+1.57pct；净利率9.42%，同比+1.42pct。公司不断发力高毛利产品，各品牌聚焦头部SKU 实现产品结构优化。同时，公司主要原材料皂粒油脂、表面活性剂价格分别同比上涨50%、18%，原材料价格波动较大，公司采取了简化包装与优化产品配方等有效降本措施。费用方面，销售/管理/研发/财务费率分别为39.77%/9.73%/1.5%/0.17%，同比+0.08/-1.66/-0.48/-0.26pct，营销端积极创新，利用跨界IP 推动品牌破圈，建立自上而下口碑营销矩阵。

    精细化运营下公司组织效率提升，管理费用率下行。

    升级123 经营方针，加强精细化运营。公司于2022 年战略发布会上宣布全面升级迭代123 经营方针：1）在以消费者为中心方面，洞察驱动研发由1.0 向2.0 进阶，通过智能服务实现营销一体化。2）品牌创新方面，HIT 模型将演进为HEART 模型。渠道进阶方面，公司将根植策略合作、精细运营、智慧零售、私域运营、模式创新五大举措，线上线下更为融合，协同增效。3）公司还将持续提升组织氛围，用“ACT”模型搭建高效的数字化智能系统，推动组织可量化、可视化和可优化。伴随化妆品行业步入监管新时代，公司稳步推进123 经营方针的落地，拥抱趋势积极改革，有望迎来收获期。

    盈利预测与投资建议：公司聚焦高增长护肤品赛道，产品结构持续优化、高毛利产品占比提升，盈利能力增强。线上恢复高速增长，积极推动店铺自播、会员运营、私域流量布局，线下持续推进新零售。品牌与渠道优化改革显成效，效率提升盈利增强。预计公司2022-2024 年归母净利润8.22/9.53/11.12 亿元，对应PE26/22/19 倍，维持公司“增持”评级。

    风险提示：新产品推广不及预期；市场竞争加剧；疫情反复影响线下渠道。