事件：公司发布2022 年中报。 22H1 营收37.15 亿元，同比-11.8%，归母净利1.58 亿元，同比-44.84%，扣非归母2.01 亿元，同比-39.58%。受疫情影响，公司在生产/物流/渠道等方面分别遭遇工厂停工/仓库封闭物流受限/线下零售终端闭店等不利情况冲击。22Q2 营收15.98 亿元，同比-23.8%，归母净利-0.42 亿元，同比-135.8%。盈利能力：22H1 毛利率-1.35pct 至59.91%，主要系固定折旧成本、刚性支出及原材料上涨。销售费率-0.82pct至43.3%；管理费率-0.03pct 至8.6%；研发费用-0.13pct 至1.75%。净利率-2.55pct 至4.24%。

    业务结构： （ 1 ） 品类端， 护肤/ 个护家清/ 母婴业务分别实现收入8.13/17.33/10.22 亿元，同比-34.84%/+1.27%/-3.71%。护肤品类下跌主要系：①产品主要仓库自3 月末到5 月被严格封控，物流受限导致订单无法履约，线上订单退货比例增加等；②超头缺失影响。（2）渠道端，线上/线下分别实现收入12.44/24.68 亿元，同比-23.7%/-4%。

    品牌表现：佰草集、玉泽近12 个月复购率有所提升。（1）玉泽：3 月推出防晒新品，在天猫小黑盒上市当日位列防晒品类第一名。（2）佰草集：新太极系列自去年上市后，已成为佰草集规模占比及增速第一的产品线。（3）六神：

    618 期间电商GMV 同比+23%，其中天猫旗舰店同比+56%，H1 保持正增长。天猫大牌日中GMV 同比+154%，位列身体护理类目第一名。

    展望：伴随疫情好转和长远布局，下半年预计实现恢复性增长。公司下调股权激励计划部分业绩考核目标，B 档中2022 年营收目标下调至75 亿元，累计净利润目标维持11.1 亿元。2023 年营收目标下调至86 亿元，累计净利润目标下调至19.2 亿元。（1）产品端：六神、佰草集、启初、高夫等品牌计划推出差异化新品。（2）渠道端：线上继续降低对单一模式依赖，提升效率效能；线下加大新零售推动力度，加强社区团购头部平台合作，下沉市场拓品拓店。

    盈利预测：随疫情不利因素逐渐解除，新品推出与渠道改革持续推进，H2 业绩有望好转，股权激励计划彰显发展信心。预计22-24 年公司营收为76.63/87.52/96.13 亿元，yoy+0.2%/14.2%/9.8%；公司归母净利润分别为4.68/8.02/9.08 亿元， yoy-27.9%/71.5%/13.2% 。EPS 分别为0.69/1.18/1.33 元，PE 分别为48.1/28.1/24.8 倍。

    风险提示：疫情导致终端消费疲软，新品推出不及预期，市场竞争加剧。