事件：公司发布2 023 年三季报：2023 年Q1-Q3 实现营业收入50.91 亿元/yoy-4.91%，实现归母净利润3.94 亿元/yoy+25.83%，实现扣非归母净利润2.98 亿元/yoy-19.07%，净利率为7.74%/yoy+1.89pct；单Q3 看，公司23Q3 实现营业收入14.62 亿元/yoy-10.82%，实现归母净利润0.93 亿元/yoy-40.12%，实现扣非归母净利润0.36 亿元/yoy-78.67%。

    　　分品类看：1）护肤类目：23Q3 护肤类目实现营收4.14 亿元/yoy-8.5%（前三季度累计yoy+1.5%），线上渠道持续向好，线下压力仍待缓解。分品牌看：

    　　①玉泽：新品+代言营销推动品牌发展向好，Q2-Q3 持续取得双位数增长；今年分别于4 月/7 月/9 月上市新品油敏霜/修敏精华/干敏霜升级版，干敏霜在抖音开新日活动首日GMV 达700 万，新品已积累一定消费者认可，叠加营销推广方面通过代言人空降等形式增强品牌曝光，双十一大促通过“双面霜”策略驱动销售增长。

    　　②佰草集：线下渠道持续消化经销商库存压力，线上销售份额显著提升，在天猫品牌年度会员日实现优异增长，活动期间GMV 破1100 万，新客成交同比增长205%，天猫美妆个护直播间成交排行TOP1；天猫双十一合作李佳琦《所有女生的offer3》继续建立太极系列（啵啵水、啵啵霜）核心单品的消费者认知，双十一预售首日李佳琦直播间GMV 超1500w。

    　　2）个护家清类目：23Q3 个护家清类目实现营收5.45 亿元/yoy-18.3%（前三季度累计yoy-5%），线下业态影响导致增长承压，积极拓展新零售渠道寻找新增量。核心品牌六神线下业务占比较高，部分线下业态自身经营存在困难、叠加前三季度平均气温较往年偏低等因素导致六神品牌表现稍弱，公司持续发力拓展线上渠道或为品牌提供新增长点。

    　　3）母婴类目：23Q3 母婴类目实现营收4.43 亿元/yoy-3.5%（前三季度累计yoy-8.6%），国内业务受人口出生率以及商超渠道的压力、海外业务受通胀压力持续加大&喂哺品类竞争加剧等不利因素影响，Q3 持续通过加强营销投入、提升品牌知名度以及增加产品的差异化，类目营收降幅逐步收窄。

    　　持续费用投入招募新客蓄能长期发展，短期非经常性收益增长缓解净利压力。公司23Q3 毛利率为57.73%/yoy+3.45pct，主要为高毛利的护肤业务占比提升推动毛利率结构性增长；费用率方面，23Q3 期间费用率同比+12.57pct，其中，销售/管理/财务/研发费用率同比分别+11.71/-0.40/+1.19/+0.06pct，销售费用率显著提升主要系投在佰草集、六神等品牌的推广费增加，以及为推动兴趣电商的快速增长和头部达人合作的达播费用等，通过增加投放招募新客，为长期发展蓄能。23Q3 净利率为6.37%/yoy-3.12pct，基金、股票公允价值变动和投资收益同比增加部分缓解净利端压力。

    　　组织结构优化形成闭环，品牌创造力迅速释放。公司优化组织架构，设立美容护肤与母婴事业部、个护家清事业部、海外事业部，以事业部为决策主体，并对业绩结果负责，调整后，母婴品类并入美容护肤事业部，美加净品牌划入个护板块。此次优化形成品牌闭环，聚焦品牌和品类的维度，加强市场反应速度，更快做出决策，减少组织内耗。目前，重回个护板块的美加净迅速反应，通过优化直播内容——管理层组成“老baby 天团”坐镇抖音直播间，首播曝光量达1290 万人次，直播观看人次达545 万，带动近期抖音渠道日销明显向好。

    　　盈利预测与投资评级：公司具备覆盖多品类的品牌矩阵，线下业态自身经营压力拖累品牌整体表现，线上渠道布局新品打造、品牌营销积累势能，有望于双十一集中释放；公司组织架构调整梳理后有助于提升品牌反应速度，调整成效已在美加净品牌初步体现，期待更多品牌在架构调整后实现更优表现。我们预测公司2023-2025 年归母净利润分别为6.14/7.35/8.39 亿元，同比分别增长30.0%/19.9%/14.0%，对应PE 分别为26/22/19X，维持“买入”评级。

    　　风险因素：消费力恢复不及预期、新产品推广销售效果不及预期、部分渠道恢复趋势不及预期。