事件：上海家化发布2023 年三季报。2023Q1-Q3 公司实现收入50.91 亿元，同比-4.91%；归母净利润3.94 亿元，同比+25.83%；扣非归母2.98 亿元，同比-19.07%。

    　　1）单季度来看：2023Q3 公司实现收入14.62 亿元，同比-10.82%；归母净利润0.93 亿元，同比-40.12%；扣非归母0.36 亿元，同比-78.67%，毛利率57.73%，同比+3.45pct。

    　　2）盈利能力方面：2023Q1-Q3 毛利率59.52%，同比+1.33pct；净利率7.74%，同比+1.89pct；销售/管理/研发费用率为43.43%/9.18%/2.24%，同比+3.77/-0.34/+0.27pct。

    　　电商渠道双位数增长，护肤品牌抢占市场份额。1）分渠道：2023Q1-Q3国内收入占比77%，国内电商收入同比+15%，兴趣电商同比+175%，其中商超占比42%，国内商超占比23%，特殊渠道占比5%，CS 占比4%，百货占比3%；海外收入占比23%，其中海外电商占比10%，海外线下占比13%。2）分品类：2023Q1-Q3 护肤品类/个护家清类/母婴类/合作品牌分别实现营收12.86/22.69/13.54/1.73 亿元，占比25%/45%/27%/3%，其中玉泽表现亮眼，收入实现双位数增长，截至9 月底新品油敏霜销售收入突破8000 万，抖音开新日IP 期间新品玉泽修护面霜GMV 达700 万。

    　　海外业务&品牌投放影响业绩承压，结构优化毛利率提升。英美高通胀造成消费者信心及消费意愿下降，公司海外业务持续承压，同时公司加大品牌投放，净利润同比减少，但海外业务Q3 通过加强营销投入，提升品牌知名度以及增加产品的差异化，相比上半年收入的跌幅有所收窄。盈利能力方面，玉泽、双妹高毛利护肤品牌带动下护肤品类占比提升，结构性提升毛利率，同时原材料成本下降使得六神毛利率大幅度提升，带动整体毛利率增长。

    　　公司调整组织结构提升组织敏捷度。公司拟成立美容护肤与母婴事业部、个护家清事业部和海外事业部，以事业部为决策主体对业绩结果负责。经过调整，母婴品类会并入美容护肤事业部，美加净品牌划入个护板块。通过本次建立事业部的负责制有望使得线下业务加速调整，同时持续推动线上业务，加强组织的品类的跨职能的闭环，简化决策流程，提升组织的敏捷度。

    　　投资建议：公司积极拓展电商及线下新零售渠道，品牌不断推新品完善产品矩阵，组织架构优化有望加速调整线下业务，我们预计公司2023-2025 年营业收入76.19/84.01/92.09 亿元，归母净利润6.60/7.72/8.68 亿元。对应PE 分别为24/21/19 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：美妆消费需求不足，新品推出不及预期，行业竞争加剧风险。