核心观点

    2023 年实现营收65.98 亿元，-7.16%，归母净利润5.00 亿元，+5.93%，扣非净利润3.15 亿元，剔除会计准则对非经常损益的调整影响，扣非净利润-36.43%。2023 年公司海外业务受消费环境及竞争影响净利润下滑超60%，同时公司由于线下业务占比相对较高，在商超百货承压及主动去库动作下盈利受到影响。公司去年10 月公开新事业部的组织架构，意在加快品类闭环决策速度以及对市场的反应速度。当前护肤业务较同行线上占比依然偏低，2022 年的生产供应链冲击也使得公司在投入上速度偏晚，预计在新渠道上的推广仍将持续进行（目前抖音渠道已实现盈利），低基数下更需关注绝对体量的边际上升情况。而对于个护业务，六神在线下市占率已经充分领先下对线上的拓展以及新品的推出将是重点关注方向。

    事件

    公司公布2023 年年报：2023 年实现营收65.98 亿元，-7.16%，归母净利润5.00 亿元，+5.93%，扣非净利润3.15 亿元，同比-41.82%，剔除会计准则对非经常损益的调整影响，公司扣非净利润-36.43%。

    简评

    海外业务利润下滑明显，国内逐步恢复

    2024 年公司海外Abundant Merit Limited 实现营收16.01 亿元，-12.88%，净利润0.92 亿元，-61.17%。海外市场出生率下降，通胀以及局部战争影响海外市场消费者信心及消费意愿，英国婴童市场整体呈现下行；同时竞争加剧，经销商降低库存，导致收入及毛利同比下降。国内业务净利润增长75%，盈利逐步有所恢复。

    线下渠道仍明显承压，线上兴趣电商逐步布局内容2023 年公司线上收入28.10 亿元，同比+1%，其中国内电商17.73亿元，同比+4.6%，其中兴趣电商增速超100%，占比18%，创历史新高。公司线上收入占总收入比重为42.7%，与同业公司相比线下占比依然较高，因此受到线下需求冲击影响更为明显。2023年商超渠道受行业闭店潮影响，同时公司在百货渠道主动降低社会库存。其中新零售渠道增长21%，占国内线下比例已达21%。

    该环境下线下占比超80%的六神品牌2023 年承压，公司对价盘 逐步进行调整管控，有望在2024 年旺季前逐步恢复正常水平。公司个护事业部美加净去年下半年抖音自播出圈，为公司后续兴趣内容营销做出表率，今年元宵节公司六神也启动抖音内容自播，近期家安同样开始试水，老品牌在新渠道加持下有望焕发崭新活力。

    护肤业务持续强化品牌营销，新组织架构考核、目标更为明确分业务来看，2023 年公司护肤收入19.94 亿元，+0.98%，个护家清25.41 亿元，-4.88%，护肤业务中玉泽增速超9%，佰草集线下影响较大，公司主动降低社会库存使得开票收入下降。2023 年公司销售费用率上升4.66pct至41.98%，公司2022 年受到外部环境影响对营销费用主动进行收缩，2023 年逐步恢复推广策略，且更加聚焦品牌营销，通过代言人及单品/系列聚焦逻辑不读但强化高毛利、高增长、高品牌溢价方向。公司去年10 月公开新事业部的组织架构，加快品类闭环决策速度以及对市场的反应速度。

    盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026 年实现归母净利润5.93/6.74/7.53 亿元，对应PE 为22/19/17倍，2023 年公司海外业务以及国内重新开始加大营销对盈利均产生冲击，公司计划2024 年营业收入相比2023年实现两位数增长，前期投入也有望逐步转化为实际贡献，维持增持评级。

    风险分析

    1.行业竞争加剧的风险：入局品牌不断增加使得竞争加剧，对公司拓展业务造成影响；行业快速变化，消费者偏好、电商平台运营日新月异，影响公司营销投放，存在获客成本提升的风险。

    2.消费者边际消费倾向可能下降、消费复苏不达预期的风险：消费者消费认知与习惯可能发生改变，尽管经济处于复苏过程中，但也存在边际消费倾向下降的可能性，消费复苏不及预期对公司业绩产生影响。

    3.公司战略执行未达预期的风险：公司战略规划的完成度受到具体执行情况以及外部经济环境与竞争环境等各方面不确定性因素的印象，存在不达预期的风险。