销量环比略有下滑。3 季度实现水泥、熟料销量共计 117 万吨,低于 2季度。 1~9月共销售水泥及熟料 338万吨, 我们下调公司全年销量至 480万吨(原预期全年销售 500万吨) 。
销售均价略跌,成本超预期上涨,毛利率降幅较大。3季度产品销售均价约为 299元/吨,较上半年 308元/吨,下跌了9元/吨。我们测算公司3 季度的单位成本达到 199 元/吨,较上半年 171 元/吨上涨了近 28 元/吨,大大超出我们的预期。3 季度综合毛利率由 2 季度的 44.7%跌至33.3%。
期间费用率环比 2 季度上升。3 季度吨水泥期间费用为 31 元,环比上半年32元基本持平, 产品均价下降致3季度期间费用率由2季度的8.5%上升至 10.5%。其中,3 季度销售费用率与 2 季度基本持平。由于量价环比齐跌,管理费用率、财务费用率出现上升。
2012年区域产能压力较大,盈利能力大概率下滑,但看好公司长期发展。我们测算,安徽省、华东区域 2012 年面临的产能压力要大于 2011 年,详细数据见表 2、表 3。短期来看,我们觉得公司 ROE、股价仍处在一个相对高位,盈利能力下滑是大概率事件。但长期来看,公司未来 2~3 年水泥产能有望实现翻番式增长,且成本、费用控制能力仍将持续增强,竞争力持续增强。同时,公司所在区域水泥需求仍有很强的增长潜力,我们看好公司的长期发展。
维持“推荐”评级:下调公司 2011~2013 年 EPS 分别至 1.27、1.16、1.71 元(不考虑增发摊薄) ,对应 PE分别为 12.3、13.5、9.1倍,维持“推荐”投资评级。
风险提示:需求超预期下滑;新增产能超出市场预期