核心观点

    　　2023 前三季度，公司累计实现营业收入89.62 亿元，同比减少6.74%，实现归母净利润为11.66 亿元，同比增长34.53%。公司营收规模同比下降，主要系固废工程业务收入规模下降。公司业绩同比增长主要得益于天然气业务进销价差同比改善，能源业务实现盈利以及去年四季度以来新投产焚烧发电项目的贡献。公司垃圾焚烧处理业务盈利同比增长，2023 年前三季度实现净利润为7.16 亿元，同比增长23.23%。近期，公司通过受让股权的方式，新增垃圾焚烧发电规模4500 吨/日，其中海外项目规模3300 吨/日。随着公司垃圾焚烧发电业务产能的持续增长，叠加能源、供水、排水三业务的稳步发展，我们预期公司业绩规模有望持续扩展，盈利能力有望持续提升。

    　　事件

    　　公司发布2023 年第三季度报告

    　　公司发布2023 年三季度报，2023 年前三季度累计实现营业收入89.62 亿元，同比减少6.74%，实现归母净利润为11.66 亿元，同比增长34.53%，加权平均ROE 为10.24%，同比增加1.81 个百分点；基本EPS 为1.43 元/股，同比增加0.37 元/股。公司2023Q3单季度实现营业收入30.35 亿元，同比减少12.66%，实现归母净利润4.76 亿元，同比增加48.56%。

    　　简评

    　　工程业务减少降低营收规模，能源业务改善提升归母净利2023 前三季度，公司累计实现营业收入89.62 亿元，同比减少6.74%，实现归母净利润为11.66 亿元，同比增长34.53%。公司营收规模同比下降，主要系固废工程业务收入规模下降。公司业绩同比增长主要得益于天然气业务进销价差同比改善，能源业务实现盈利以及去年四季度以来新投产焚烧发电项目的贡献。分业务来看，2023 年前三季度，公司固废处理、能源业务、供水业务和排水业务分别实现营业收入46.08、29.65、7.09 和4.46 亿元，同比变化-12.13%、-1.32%、+0.29%和+0.64%。2023 年前三季度，公司经营活动现金流量净额为16.31 亿元，同比增加了15.28 亿元，主要得益于公司收到应收账款债权转让款9.88 亿元以及积极与各地政府完善和落实费用拨付机制。2023 年前三季度公司资本性支出约16 亿元，随着公司在建项目的陆续完工及新开工项目　　的减少，预计全年公司资本性支出较往年将有较大下降。

    　　工程业务利润贡献缩减，运营业务盈利同比增长2023 年前三季度，公司固废处理业务实现净利润8.30 亿元，同比增长10.68%。具体来看，固废处理中工程类业务利润贡献同比回落，运营类业务盈利同比增长。其中，工程与装备业务实现净利润0.68 亿元，同比下降62.05%；生活垃圾焚烧业务实现净利润为7.16 亿元，同比增长23.23%。在新增运营项目方面，近期，公司受让新源（中国）环境科技有限责任公司40%的股权，新增垃圾焚烧发电规模4500 吨/日，其中海外项目（泰国曼谷）规模3300 吨/日。前三季度，公司焚烧发电业务吨发电量和吨上网电量分别下降了3.46%和2.16%，主要系公司开拓管道供热和长距离移动供热以提升业务盈利。前三季度，公司实现对外供热78.19 万吨，同比增长31.52%，累计已实现9 个对外供热业务协议的签订。

    　　能源、供水、排水三业务稳步推进，维持“买入”评级2023 年1-9 月，公司能源业务实现净利润约1.40 亿元，扭亏为盈，同比增长2.2 亿元。公司能源业务扭亏为盈主要系天然气业务进销价差同比改善。此外，公司立足垃圾处理，积极发展餐厨垃圾制氢项目，目前产能约2200吨氢气/年。供水业务方面，公司实现主营业务收入7.09 亿元，三季度水损率控制在8.36%，同比降低1.04 个百分点，处于行业前列；排水业务方面，公司实现主营业务收入4.46 亿元，同比增长0.64%，主要得益于公司去年下半年陆续新增污水处理厂投入运营。目前，公司积极推进建设西北污水处理厂（二期）等3 个扩建项目（总规模9.5 万方/日），其中大石污水处理厂（二期）二阶段（规模为2 万方/日）已建成投产，其余项目预计将于2023 年四季度到2024 年上半年陆续投产。随着公司垃圾焚烧发电业务产能的持续增长，叠加能源、供水、排水三业务的稳步发展，我们预期公司业绩规模有望持续扩展，盈利能力有望持续提升。我们预计公司2023~2025年分别实现归母净利润14.64 亿元、15.95 亿元、17.52 亿元，对应EPS 分别为1.91 元/股、2.08 元/股、2.29 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险分析

    　　在建工程投产不及预期风险；公司项目建设受到疫情、天气等多因素影响，项目建设进度存在不确定性，存在在建工程投产速度不及预期的风险，则公司的营收及利润增长也将有不及预期的风险。

    　　可再生能源补贴政策调整风险；可再生能源补贴下发仍有不确定性，如果公司可再生能源补贴持续无法回款，则将对公司现金流情况产生不良影响，并且面临坏账减值计提的风险。

    　　燃气价格持续上涨的风险：当前全球地缘政治紧张，国际能源品价格处于高位，加入燃气气源涨价，公司城燃业务面临难以及时顺价的风险，造成公司燃气业务盈利能力下滑。