事件描述

    　　2026 年4 月28 日，瀚蓝环境发布2025 年一季报，公司2026Q1 实现营收36.56 亿元，同比增长40.6%，归母净利润5.79 亿元，同比增长37.8%。

    　　事件评论

    　　2026Q1 内生、外延均有良好表现。1）营收：2026Q1 营收同比增加10.56 亿元，其中粤丰并表增加营收10.32 亿元，剔除粤丰并表影响及工程业务收入下降后存量业务营收增加6400 万元，主要系垃圾焚烧、餐厨、工业及农业垃圾量均有不同幅度上升，叠加运营效率提升带动。2）利润：2026Q1 归母净利润同比增加1.59 亿元，其中粤丰贡献1.27亿元。

    　　其他业务发展稳健。2025 年1）能源：实现营收7.73 亿元，同比降8.07%，Q1 天然气销售价格和销售气量同比有所下降，公司气源体系稳健，积极拓展业务。2）供水：实现营收2.17 亿元，同比降3.36%，主要系本期抄表周期变动影响及售水量略有下降。3）排水：实现营收1.78 亿元，同比增15.5%，主要是本期陆续新接雨水管网及污水管网收入贡献及零毛利工程收入增加。

    　　2026Q1 净利率提升2.78pct 至19.5%。2026Q1 毛利率同比提升5.73pct 至38.0%，主因公司主动提质增效、拓展供热等，且建造收入也有进一步下降；期间费用率同比提升1.30pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比-0.30/+0.06/-0.12/+1.66pct，粤丰并购贷对财务费用造成一定影响，看好公司盈利性长期向好。

    　　经营活动产生的现金流量净额同比减少1.10 亿元，主要是2025 年同期回款较多、本期缴纳税金支出增加等。2025 年回收存量应收账款超20 亿元（不含粤丰），全年经营性现金流净额同比增22.8%至40.2 亿元，全年分红比例同比提升4.19pct 至43.39%，分红金额同比增加31.25%。看好在建项目逐步落地、在手经营项目现金流持续向好背景下的分红提升趋势。

    　　收购粤丰剩余股权初步方案出台，将实现粤丰100%并表。计划通过发股+现金方式收购粤丰剩余股权，并募集配套资金不超过12 亿元。发行股份购买资产的发行价格为25.38元/股，若假设2027 年前全部增发完成且粤丰于2027/1/1 起100%并表，预计本次收购剩余股权将对公司2027 年EPS 有小幅增厚。

    　　投资建议：公司现金流良好，资本开支下行，分红比例持续提升的趋势有望得到延续。假设粤丰自2027/01/01 起100% 并表，预计公司2026-2028 年归母净利润分别为22.0/29.5/31.5 亿元，对应的PE 分别为12.0x/8.98x/8.41x，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、盈利性不达预期风险；2、项目进度低于预期风险。