21 年归母净利润同比实现双位数正增长，维持“买入”评级公司4 月8 日发布业绩快报，2021 年实现营收512.4 亿元，同比+0.5%；归母净利润31.9 亿元，同比+10%，与业绩快报相符。考虑到行业利润率下行趋势，我们调低毛利率，调整2022/2023/2024 年EPS 至1.57/1.66/1.91元（2022/2023 前值1.68/1.91 元）。可比公司2022 年平均PE为6.2 倍（Wind一致预期），我们认为公司2022 年合理PE 为6.2 倍，目标价9.73 元（前值8.74 元），维持“买入”评级。

    毛利率同比提升、少数股东损益占比同比下降，推动业绩正增长2021 年公司结转面积同比+22%至293 万平，但因结转项目区域分布的变化，结转均价有所降低，导致营收同比基本持平。归母净利润同比增速高于营收，主要因为：1、结转结构变化推动毛利率同比+1.5pct 至25.8%；2、少数股东损益占比同比-4.7pct 至31.7%。考虑到行业利润率下行压力，我们预计2022 年公司毛利率将会承压，但充裕的待结转资源（2021 年末合同负债同比+20%至628 亿元）有望推动归母净利润实现正增长。

    销售维持规模，投资力度收缩

    2021 年公司实现销售面积469 万平，同比-7%；销售金额1219 亿元，同比+1%；加速资金回笼，实现回款707 亿元，同比+32%。市场下行和降负债目标使得公司收缩拿地力度，拿地总价同比-58%至405 亿元，金额口径拿地强度同比-46pct 至33%。但得益于此前年度的积极拓展，2022 年公司可售货值较为充裕，我们预计销售金额有望实现10%的同比增速。

    “三道红线”达标转绿，融资渠道保持畅通

    公司通过抓去化、提回款、盘存量、控投资、优融资，2021 年末有息负债同比-10%，短期有息负债同比-40%，平均融资成本同比-37bp 至5.80%，实现“三道红线”达标转绿。在房地产行业降杠杆自我提速的不利环境下，公司凭借国企背景优势，Q4 新发行超短融、中票、公司债44.4 亿元，利率3.57%-4.99%，2022 年以来申请注册发行不超过100 亿元中票，通过集团关联公司进行融资租赁、购房尾款收益权融资，融资渠道保持畅通。

    风险提示：疫情、行业政策、行业基本面下行、区域市场风险。