扣非归母净利润同比高增长，维持“买入”评级公司8 月29 日发布半年报，22H1 年实现营收250.0 亿元，同比+20%；归母净利润18.5 亿元，同比+9%；扣非归母净利润19.0 亿元，同比+35%。

    我们维持2022/2023/2024 年EPS 为1.57/1.66/1.91 元的盈利预测。可比公司2022 年平均PE 为6.2 倍（Wind 一致预期），考虑到公司业绩具备韧性，投、销、融表现俱优，我们看好其在行业变局期抓住发展机遇，认为公司2022 年合理PE 为7 倍，维持目标价10.99 元，维持“买入”评级。

    毛利率承压，但期间费用和少数股东损益占比下降推动业绩正增长公司21Q4 以来竣工面积同比大幅增长，这部分项目逐步结转推动22H1 营收保持较高增速。但受行业利润率下行和结转结构变化的影响，22H1 毛利率同比-8.2pct 至21.4%。在此情况下归母净利润同比保持正增长，得益于：

    1、财报口径销售管理费用率同比-2.3pct 至6.2%；2、少数股东损益占比同比-9.9pct 至18.8%。扣非归母净利润同比增速较高，主要因为去年同期处置部分建设公司股权和基金录得非经常性投资收益3.3 亿元。展望全年，我们认为公司有望通过充裕的待结转资源（22H1 合同负债685 亿元，是2021年营收的1.34 倍）抵御毛利率下行，推动归母净利润实现正增长。

    充裕货值助推销售先于行业复苏，拿地力度转强根据亿翰的数据，公司1-7 月累计实现销售金额582 亿元，同比-18%，其中6/7 月分别同比+41%/28%，先于行业复苏，主要得益于充裕货值保障下上海、苏州、南京等重点区域的及时推盘。我们预计公司下半年可售货值依旧充裕，且多集中在珠海、南京、深圳、武汉、西安、杭州等一二线城市，若市场有所好转，下半年销售降幅有望逐步改善。公司在上海6-7 月的两轮集中供地中一共获得6 宗地块，第二轮权益拿地金额更是位居第一。1-7 月公司拿地总价308 亿元，权益比例（66%）处于2018 年以来的最高水平，权益拿地金额已与2021 全年持平，拿地力度较年初大幅增强。

    国企背景+集团支持，融资渠道畅通丰富

    22H1 公司继续维持“绿档”，有息负债稳中略升。一方面借助珠海国资委背景，1-8 月公司通过公开市场融资97.3 亿元，包括公司债、中票、证监会主管ABS、交易商协会ABN、境外债等多元品种，票面利率为4.2%-5.5%，与21 年平均融资成本5.8%基本相当。另一方面凭借华发集团在金融方面的布局，通过信托、融资租赁、保理等多种手段融资约25 亿元，集团亦通过向子公司增资、认购租赁住房定向资产支持票据等方式支持公司发展。

    风险提示：疫情、行业政策、行业基本面下行、利润率下行、投资收益和少数股东损益占比波动风险。