投销融表现出色，维持“买入”评级

    公司3 月20 日发布年报，22 年实现营收592 亿元，同比+16%；归母净利润26 亿元，同比-19%，符合我们预期。考虑到公司合作项目较多，我们上调少数股东损益占比，预计23-25 年EPS 为1.28/1.43/1.63 元（23/24 年前值为1.39/1.68 元）。可比公司平均23PE 为6.7 倍（Wind 一致预期），考虑到公司积极的投销融表现，我们认为公司合理23PE 为10 倍，目标价12.80 元（前值13.34 元，基于9.6 倍23PE），维持“买入”评级。

    22 年释放业绩压力，待结转资源充裕

    公司22 年竣工面积在高基数上进一步+5%，推动营收稳步增长。归母净利润出现下滑，主要因为：1、地产开发毛利率同比-5.4pct 至20.3%，其中珠海高利润项目结转占比下降导致华南地区毛利率同比-12.6pct 至18.9%，但华东及华中地区毛利率同比+3.9pct 至19.4%，已开始企稳回升；2、计提减值8.4 亿元（21 年为0.9 亿元），影响归母净利润5.3 亿元；3、少数股东损益占比同比+13.8pct 至45.5%。与此同时，投资收益的增加和实际税率的降低一定程度上缓解了业绩的下行压力。截至22 年末，公司预收楼款同比+28%至872 亿元，待结转资源充裕。

    22 年行业排名大幅提升，核心城市货值充裕

    公司22 年实现销售金额1202 亿元，同比-1%，销售排名提升14 位至第18位，主要得益于上海、杭州等华东重点城市的深耕策略取得亮眼回报，华东大区销售金额同比+41%，占比提升至65%。公司抓住土地市场调整机遇，拿地强度逆势提升，亦在华东积极补货，22 年拿地金额同比+14%至460亿元，拿地强度同比+5pct 至38%，权益比例同比+16pct 至66%，其中上海、杭州拿地金额占比70%。23 年1-2 月公司销售金额同比+85%，我们预计全年可售货值接近2000 亿元，较22 年保持增长（不包含当年拿地当年新推的货值），核心城市货值充裕，或将推动公司全年销售实现正增长。

    集团支持下扩大融资优势，“1+3”新发展格局成型公司22 年逆势扩表，融资总额同比+6%，而融资成本同比-0.04pct 至5.76%，继续保持“三道红线”绿档，23 年以来新发行债券26 亿元，60 亿元再融资方案已得到上交所受理，华发集团的注资支持扩大了公司的融资优势。此外，公司商业项目已拓展至16 个重点城市，并购集团旗下物管公司，在住宅主业之外，已初步形成商业运营、物业管理与上下游产业链为支撑的“1+3”新发展格局，为公司长远发展奠定了基础。

    风险提示：疫情、行业政策、行业基本面下行、利润率下行、投资收益和少数股东损益占比波动风险。