投资要点

    　　事件：2023 年全年实现营业收入82.22 亿元（-0.33%，同比，下同），实现归母净利润9.87 亿元（+14.49%），实现扣非归母净利润9.52 亿元（+23.8%），业绩符合我们预期。

    　　“三核九翼”战略持续推进，主力产品表现亮眼：2023 年，公司工业收入 49.30 亿元，同比增长10.34%，商业收入37.61 亿元，同比下降11.19%。公司系统推进“三核九翼”战略，持续深耕主品有战绩。销售额过亿品种达到 10 个，核心品种速效救心丸销售额首次突破 20 亿元，清咽滴丸、安宫牛黄丸、京万红软膏、清肺消炎丸进入 2 亿元品种梯队；其中清咽滴丸连续两年实现翻倍增长，京万红软膏实现50 万家药店，10 万家医疗终端覆盖，其余品种市场覆盖率同样得到显著提升。

    　　分产品线看，23 年公司心脑血管线实现收入23.72 亿元（+20.17%），呼吸系统线实现收入3.87 亿元（+37.44%），消化系统受公司主动进行渠道调整影响，实现收入2.32 亿元（-23.63%），泌尿系统实现收入1.95 亿元（-1.65%）；五官科实现收入2.66 亿元（+91.51%）。

    　　海外及电商渠道快速上量，学术推广进展可喜：23 年为公司电商事业部发展元年，电商业务首年销售收入即突破4000 万元，同时推动公司二三线品种牙痛停滴丸、乌鸡白凤片等产品在电商渠道增强曝光；公司国际化发展持续推进，2023 年，公司在国际市场销售收入突破 4000 万，同比增长 25%。推动速效救心丸、乌鸡白凤丸、六味地黄丸、长城牌新明目上清片、长城牌新清肺抑火片、精制银翘解毒片首次通过 HALAL认证，为拓展东南亚等穆斯林地区市场打下基础。未来海外事业部有望维持高速增长。除此之外，公司新增 10 个品种进入 20 个国家和省市级指南、共识，未来有望通过学术成果的转化，在院端实现稳健增长。

    　　控费能力进一步提升，24 年目标明确：23 年公司销售费用21.63 亿元（+7.98%），管理费用3.82 亿元（+0.99%），财务费用-1562 万元（+60.72%），研发费用1.85 亿元（+20.56%），管理费用及销售费用均低于工业收入增速。2024 年，公司目标明确，在市场营销领域围绕“产品求突破，区域广覆盖，渠道强渗透”开展工作，推动公司心脑血管、呼吸、消化、精品国药品类重点产品再创佳绩，推动核心工业保持两位数增长。

    　　盈利预测与投资评级：考虑到公司投资收益部分23 年基数较高，且混改过程中需要持续的费用投入，我们将24-25 年盈利预测由13.9/17.4 亿元下调至11.9/14.6 亿元，同时预计26 年公司归母净利润为17.5 亿元，当前市值对应PE 为19/16/13X，同时我们看好公司作为百年老字号在混改落地后的发展，维持“买入”评级。

    　　风险提示：市场竞争加剧，原材料涨价等风险。