本报告导读：

    　　公司完成业绩对赌，2019 年重新划分业务板块，随着环京市场恢复以及公司逐渐加大拿地力度，我们预计公司2020 年将迎来销售拐点。

    　　投资要点：

    　　维持增持评级 ，维持目标价48.26 元。公司继续实施“平台”战略，预计2020 年拐点显现。由于河北2017 年全域限购开始，从补缴社保来看，2020 年是首批满足条件年份，预计此前销售业绩陆续进入结算期，调整2020~2022 年EPS 为6.01/6.44/6.82 元（原为5.86/7.3 元）。

    2019 年业绩维持高增长，符合预期。公司2019 年营收首破千亿，达1052 亿元，同比增长26%，归母净利润达到146 亿元，同比增长24%，完成业绩对赌和股权激励要求。自平安入股以来，伴随融资接续、河北市场解封，公司经营性现金流有所改善，2019 年为-318 亿元。

    公司业务划分发生重大变化。原两大业务产业新城和住宅合并至产业新城及配套，另外新设商业地产板块，将加大轻资产管理输出模式。

    　　2019 年9 月武汉长江中心项目，总面积达117 万方，成为公司首个商业综合体项目，在粤港澳大湾区也有望通过城市更新获取项目。

    2019 年销售1432 亿元，同比下降12%，其中京津冀区域下滑幅度较大，其他区域增长10%。2019 年销售表现欠佳，主要因2017 年调控以来，园区和配套开发一直处于从紧状态，而2019 年开始，政府土地出让略有恢复，特别是京津冀区域。公司补充确权土储大幅增长，土地款支出同比增长203%，面积增长89%，达到748 万方。相比公司每年销售规模，土地获取依然略有不足，但预计将持续且大幅度改善，以我们对2020 年市场的判断，预计公司也将进入销售拐点。

    风险提示：协议土储向表内土储转移速度不及预期。