核心观点

    　　公司中报业绩同比增长20%，主要源于成本的下降和费用的有效控制。作为国内最大的无烟煤上市公司，公司未来仍有资源储备，我们也看好长期山西国企改革对公司效率提升、资本运作以及规模扩张等方面的积极作用。公司目前估值仍处于“破净”状态，P/E处于板块较低水平，估值修复空间明确，维持“买入”评级。

    上半年净利润同比增长20%，Q2 业绩环比微增。公司2019 年上半年实现营业收入/净利润155.26 亿/10.63 亿元（同比-7.68%/+20.06%），EPS 为0.44 元。公司收入下降主要是代销集团煤炭量有明显下降，对应成本同比也有下降，由于这部分代销煤利润贡献较小，所以未对业绩造成负面影响。Q2 单季净利润5.34 亿元，环比微幅增长1%，显示公司业绩逐季趋于平滑。

    上半年公司自产煤同比增长7%，虽然均价下跌，但毛利率显著改善3.11pct。上半年公司原煤产/销量为2071/3432 万吨，同比+7.01%/-5.12%，其中采购集团及子公司煤炭1652 万吨，同比-16.01%。分煤种来看，块煤/喷吹煤/末煤销量分别为244/138/2940 万吨，占比分别为7.11%/4.02%/ 85.66%（同比分别+1.09/-0.82/-0.19pct），块煤的销售占比略有提升。上半年煤炭销售均价为419.40 元/吨，同比-4.36%，其中块煤/喷吹煤/末煤价格分别为616/843/394 元/吨，同比分别变动-7.23%/-0.14%/-3.84%，喷吹煤价格基本保持稳定。上半年吨煤销售成本约为337.89 元，同比-7.92%，其中块煤/喷吹煤/末煤成本分别为492/537/328 元/吨，同比分别-7.58%/-9.41%/ -7.92%，煤炭业务毛利率小幅上升3.11pct 至19.41%。

    长期看点：产能仍有资源储备，债务结构不断优化。公司下属七家生产矿井被命名为安全高效矿井（特级），预计2021 年前后还有泊里矿（500 万吨产能）建成运行，后续资源有接替。公司流动负债占比一直较高，正积极调整债务结构，降低财务成本，上半年财务费用同比降幅超过40%。公司目前正在推进发行优先股事宜，也是优化资本结构的一部分。

    风险因素：宏观经济增速放缓、环保压力，抑制煤价。国改进度低于预期。

    投资建议：我们维持公司2019~2021 年EPS预测为0.91/0.97/1.05 元，当前价5.15元，对应2019~2021 年P/E 分别为6/6/5x。给予公司目标价7.36 元，对应2019年P/B1x，维持“买入”评级。