事件：华阳股份发布2021 年年报及2022 年一季报。2021 年公司实现营业收入380.1 亿元，同比+21.9%；实现归母净利润35.3 亿元，同比+134.8%。4Q21，公司单季度实现营收100.0亿元，同比+22.3%；实现归母净利润12.4 亿元，同比+202.7%。1Q22 公司实现营业收入90.0亿元，同比-16.5%，环比-10.1%；实现归母净利润13.0 亿元，同比+181.7%，环比+4.8%。

    对此我们评论如下：

    成本控制能力优异，吨煤毛利同比显著增长。2021 年商品煤综合售价605 元/吨，同比+69.5%；吨煤销售成本379 元，同比+27.7%；吨煤毛利226 元，同比+276.8%。1Q22 商品煤综合售价768 元/吨，同比+76.7%；吨煤成本482 元，同比+31.1%；吨煤毛利286 元，同比+327.9%。2021 年实现煤炭产量4610 万吨，同比+6.7%；煤炭销量5971 万吨，同比-27.1%。1Q22 实现煤炭产量1158 万吨，同比-6.6%；煤炭销量1079 万吨，同比-54%。2021 年至今，受省属企业专业化重组影响，采购集团公司所属煤矿煤炭数量预计相应减少。

    储备产能1000 万吨，未来增量可期。公司现有七元煤矿、泊里煤矿两座在建矿井。其中，七元煤矿产能500 万吨/年，以无烟煤为主，目前能评办理已于2022 年3 月25 日经省能源局组织专家进行初审；泊里矿产能500 万吨/年，以贫煤、无烟煤为主，节能评审报告已编制完成，上报晋中市审核。两座煤矿尚处于评审阶段，距离投产还有较长时间，但对公司产能增长提供了远期动力。

    光伏+储能齐发，推进新能源转型。光伏方面：公司全资孙公司华储光电的光伏组件项目，第一条0.5GWh 生产线已于2022 年1 月投产，第二条生产线进入单班产能爬坡阶段。储能方面：公司参股45%孙公司华纳铜能和华纳碳能，新建年产2000 吨钠离子电池正、负极材料生产线各1 条，其中负极项目已于2022 年3 月末试投产；公司参股49%孙公司阳泉奇峰实施飞轮储能项目，截止2022 年3 月末，共生产完成飞轮储能装置20 套，其中2 套已投用，1 套自留，2 套已全面调试完成，15 套正在调试中。

    投资建议：山西地区省属企业重组基本完成，华阳股份的煤炭主业稳定，在煤价中枢提升的背景下，公司优异的成本管控能力能帮助煤炭板块充分释放利润弹性。同时，公司积极探索新能源产业，发展集聚新优势，全面布局“光伏+储能”新能源产业，为公司未来增长注入活力。据此，我们上调整了盈利预测，预计公司2022-2024 年归母净利润分别为51/53/54亿元，同比增速分别为45%/3.9%/1.4%，对应5 月6 日收盘价的PE 为4.8/4.6/4.5 倍，维持“审慎增持”评级。

    风险提示：宏观经济波动、产业政策风险、煤价大跌、项目建设进度不及预期等。