年报业绩基本符合预期。2009年，公司实现收入15.12亿元，同比增长36.2%，实现利润总额1.38亿元，同比增长103.66%，归属母公司股东净利润3002.45万元，同比增长118.45%。对应基本每股收益0.16元，扣除非经常损益后每股收益0.19元。报告期内，虽然先玉335业绩大幅超预期，但公司期间费用同比大幅增加6610万元（增幅为31%），成为棉花业务亏损之外，抑制公司业绩增幅的主要因素。

    种业实现快速增长，先玉335大幅超预期。报告期内，种子产业实现营业收入9.61亿元，同比增长60.17%。其中，先锋公司3-4期工程竣工并正式投产，全年玉米制种面积扩大到4.45万亩，产种1663万公斤，预计收入接近4亿元（先玉335出厂价接近24元／公斤），实现净利润2.18亿元（股份公司权益净利润1.1亿元），同比增长132%。我们预计，2010年先玉335制种面积增加15%左右，考虑单产有可能小幅提高的因素，先玉335销量或接近2400万公斤，贡献EPS有望接近1．O元。

    棉花产业有望持续减亏，食品加工贡献逐步显现。报告期内，公司共收购加工皮棉6224吨，仅为08年收购量的30%左右，经营风险较小的棉花购销等业务扩大到当年经营量的65%;我们预计随着购销比例的提高，2010年亏损幅度或大幅缩减至2000万元左右。09年，公司食品产业共实现营业收入2.38亿元，同比增长35.20%;我们预计，本次增发完成后（2010上半年有望做完），在棉油、棉粕和番茄酱产能利用率提高，固定成本下降的推动下，食品加工业务2010年的利润贡献有望达到2000-2500万元。

    风险因素。自然灾害；皮棉加工业务成本价格持续倒挂；番茄酱和脱水洋葱出口价格大幅下跌；棉籽油、棉粕价格大幅下跌。

    维持盈利预测和“买入”投资评级。我们维持敦煌种业（10/11年EPS0.60/1.00元，10/11年PE28/17倍，当前价16.53元，目标价24元，给予“买入”评级）的业绩预测（不考虑增发对股本的摊薄）。考虑到敦煌先锋高速成长(09年先玉335预收款同比增30%)、食品加工对业绩的增厚预期、棉花业务有望减亏，未来3个月内，我们给予公司2010年40倍PE，目标价24元，1年内我们给予公司2011年30倍PE，目标价30元。