受铜等主营产品价格大跌对毛利率和存货价值的影响，公司一季度扣非归母净利润由正转负。在套期保值的对冲下，公司整体维持盈利。受铜价影响，公司估值进入历史底部区间，在铜价预计逐步反弹的大背景下，极具配置价值。我们给予公司2020 年1.1 倍的PB 估值，维持目标价格17.05 元/股和“买入”

    　　评级。

    　　2020 年一季度公司实现归母净利润1.6 亿元，同比下降78.4%。2020 年Q1 公司实现营业收入562.06 亿元，同比+15.04%；经营性净现金流4.58 亿元，同比-38.44%。实现归母净利润1.6 亿元，同比-78.41%，实现归母扣非净利润-4.74亿元，同比-156.15%，加权平均净资产收益率0.32%，同比减少1.16pct。在疫情负面影响和商品价格大跌的背景下，一季度业绩符合预期。

    　　总体看影响公司业绩的主要因素有：1）2020 年Q1 LME 铜现货均价5637 美元/吨，同比下降578 美元/吨，下降9.3%，受此影响公司一季度毛利润10.3 亿元，同比/环比下降51.1%/59.1%；2）截至3 月31 日，铜现货价格3.93 万元/吨，比年初下降0.98 万元，受此影响公司一季度计提存货跌价准备合计8.04亿元；3）投资收益13.03 亿元，同比增加12.90 亿元，主要是套期保值业务盈亏所致，其中套保部分计入非经常性损益，有效抵减了主营产品价格下跌对公司盈利的影响；4）财务费用2.89 亿元，同比增加2.3 亿元，主要受恒邦股份并表和融资规模同比增加的影响。

    　　产业布局更趋完善，稳步迈向倍增目标。广州铜材二期35 万吨/年铜杆线项目投产，江铜耶兹铜箔1.5 万吨生产线和江铜华北22 万吨铜杆项目逐步开启，公司铜加工产量进入快速释放期，增强公司抵御铜价波动的风险，形成冶炼和加工产能的匹配。公司计划2020 年生产阴极铜/铜加工产品165/163 万吨，生产黄金/白银77 吨/1025 吨，稳健迈向“三年倍增”目标。

    　　风险因素：铜价持续低位，黄金价格波动风险，项目投产进度不及预期。

    　　投资建议：公司作为国内铜行业龙头，规模优势保障风险抵御能力，随着产量持续增长叠加铜价底部反弹的预期，公司盈利能力改善可期。我们维持公司2020-2022 年归母净利润预测为16.2/26.1/33.2 亿元，对应EPS 预测分别为0.47/0.75/0.96 元；目前股价12.54，对应2020/21/22 年PE 为26.9/16.7/13.2倍；目前公司估值水平PB 处于5 年低值，给予公司2020 年1.1 倍PB 估值，维持公司目标价格17.05 元/股，维持“买入”评级。