铜价环比下行导致3Q22 净利润环比下滑

    　　江西铜业今年前三季度实现归母净利润47.3 亿元，同比增长4.9%。3Q22实现归母净利润12.6 亿元，环比/同比下降36.7%/13.8%；扣非净利润11.0亿元，环比/同比增长10.7%/45.8%。扣非净利润的增长主要是来自商品期货合约带来的非经常性损失减少。3Q22 铜价及其他产品价格的疲软导致公司业绩环比下滑，铜价已经反应全球衰退带来的需求压力，但铜价中长期在基本面利好的推动下或重回上行周期。维持江西铜业A/H 的“持有”评级，目标价16.8 元（较H 股溢价55%，与2003 年来A/H 股溢价一致，前值17.0元）和11.9 港元（7.1x 2022E PE，较2001 年来PE 均值折价36%以反映公司内部成本压力，前值13.3 港元）。维持盈利预测，2022-2024 年预测EPS 为1.53/1.49/1.59 元。

    　　主要产品价格环比皆下行致毛利润环比大幅下滑公司3Q22 实现营业收入1,129 亿元，环比下降15.2%/同比提升2.2%，营收环比下滑主要受期间铜价下行影响。3Q22 国内铜现货价格跟随LME 铜价环比下滑约15%至61,000 元/吨，主要因为全球经济衰退预期压制大宗商品价格。此外公司铜生产的附属产品黄金及硫酸价格下滑也对公司收入造成一定负面影响，3Q22 伦敦黄金现货价格环比下滑约7.5%至1,729 美元/盎司并且硫酸市场价格环比大幅下滑63%。而成本方面，虽然公司3Q22 经营成本环比改善并下降13.5%，但整体来看成本改善程度不及收入下行幅度，驱动公司3Q22 毛利润环比下滑57.5%至21.3 亿元。

    　　2023 铜价震荡承压，但中长期基本面利好支撑铜价上涨逻辑铜价预计仍将承压运行：1）美联储进一步加息预期以及美元上行；2）海外经济衰退预期引起的需求下滑担忧；3）政策频出但仍低迷的国内地产行业；4）2022-23 年新建及扩建铜精矿带来较为充裕的铜供给。我们预计在供应宽松和需求乏力的双重挤压下，叠加宏观不利环境，铜价仍面临下行压力。

    　　但铜历史较低的库存水平将支撑铜价。中长期看，基于矿山资本开支不足和矿石品位持续下降，我们预计铜矿新增供应将从 2024 年将明显下降。而铜需求在新能源快速发展以及电网投资提升背景下将持续增长。供需改善将驱动铜价中长期进入新一轮上行周期。

    　　风险提示：全球及中国宏观韧性超预期、生产扰动带来的产量损失多于预期；美联储货币政策力度的变化