投资要点

    事件：

    国都证券作价112.80亿元，西南证券按照每股11.20元定增吸收合并国都证券。吸收合并后，西南证券新增10亿股。合并后，西南证券总股本33.18亿元，重庆国资委及关联企业持股39%，国都原股东持股30%，国都原股东限售期至少为12个月。

    收购价格探讨及盈利预测：

    此次收购国都证券的对价，完全按照市场法PB估值。国都证券的特殊性在于，其净资产规模与盈利规模的不匹配，2010年其净资本排名24，收入排名59。资本金的充裕，辅之以市场法估值，导致本次收购最后的定价112.8亿元，对于一个非上市公司本身，略有高估。这也导致合并后的西南证券，业绩增厚有限。按照2010年的历史盈利水平来看，原西南证券EPS 0.34元；国都证券3.5亿元净利，按新增西南10亿股计算，折合每股EPS 0.35元；业绩增厚有限。

    但是我们认为，对于金融行业，无法完全用数量化的估值来评判此次收购。金融企业的特殊性，在于牌照的稀缺性和业务开展的审批制度，而这两项恰恰是无法用数量化估值的。此次收购，对西南证券更大的意义在牌照以及成熟的营业网点的获取。若不是采取并购而是新设的方法，可能需要投入更多的时间成本。

    总体来看，我们依旧对此次并购持正面态度。全面摊薄后计算，预测2011—2013年EPS分别为0.21、0.39、0.45元。