事件：

    西南证券公布2014年中报，实现营业收入15.06亿元，同比增长94.73%，第二季度营业收入7.19亿元，同比增长98.36%；实现归属母公司股东净利润5.42亿元，同比增长78.06%，第二季度归属母公司股东净利润2.70亿元，同比增57.94%。本期期末总资产326.72亿元，较年初增长8.91%，期末归属母公司股东净资产为154.50亿元，较年初增长42.80%。

    点评：

    投行、自营及两融业务表现抢眼，带动收入成倍扩张。2014年上半年，西南证券实现营业收入15.06亿元，同比扩张近一倍，其中公司经纪业务、投行、自营、资管、融资融券利息收入分别为2.56亿元、4.76亿元、4.91亿元、0.97亿元和1.21亿元，业务收入占比分别为17.0%、31.6%、32.6%、6.4%和8.0%。与去年同期相比，投行业务收入同比大增283%，收入占比提升15.53个百分点；公司自营投资收益及两融净利息收入较上年同期相比均扩张1.5倍有余，收入占比分别提升8个百分点、2个百分点；除此之外，经纪业务收入同比略增，收入占比下滑15.7个百分点；而大资管业务收入同比略降，占比下滑6.6个百分点。

    营业收入分析

    （1）经纪业务：股基交易市占率有所提升，佣金率下降明显

    2014年上半年西南证券实现经纪业务收入2.56亿元，代理买卖证券手续费及佣金净收入2.48亿元，同比增16.11%。2014年上半年公司股基交易量为3631.40亿元，市场占有率为0.80%，较上年同期0.77%的市场份额略有上升。上半年股基平均佣金率为0.68‰，较2013年中期平均佣金率0.64‰略有上升，较2013年全年平均佣金率0.77‰下降11.04%，超过行业平均10%的降幅。

    （2）自营业务：另类投资占比进一步提升，自营业绩良好

    截至2014年6月30日，西南证券自营业务规模为152.88亿元，较年初规模158.26亿元略有下降。从自营投资资产的分部来看，股票、债券和基金分别占12%、53%和2%，另类投资占比进一步提升。2014年上半年公司通过调整配置结构，收缩传统方向性投资规模，抓住权益和固定收益市场的投资机会，实现投资收益4.91亿元，同比增158%，投资收益率为3.19%，较上年同期提升0.74个百分点。

    （3）投行业务：股权承销项目增多，业绩尤为靓丽

    2014年上半年，受益于IPO重启，西南证券共完成2个新股发行，承销金额为12.07亿元；此外公司完成8个增发项目及5个债券主承销，承销金额分别为154.55亿元、127.26亿元。2014年上半年承销总额达293.88亿元，已超去年全年累计承销金额237.97亿元；公司另有5个独立财务顾问项目已经证监会审核并进行实施。2014上半年公司投行业务共收入4.76亿元，同比增长283%。公司投行业务在保持重组和再融资业务的行业领先地位的基础上，积极拓展信贷资产证券化等多项新业务，实现稳健发展。

    （4）资管业务：自有资管业务收入大幅增长

    从自有资产管理业务来看，截至2014年年中，公司受托资产管理规模为1395.36亿元，存续产品80只，其中集合资产管理产品7只，定向资产管理产品73只。2014年上半年公司实现资产管理业务收入0.52亿元，同比增长66.5%，考虑基金子公司业绩在内，大资管业务收入为0.97亿元，同比下降4.04%。

    从基金业务来看，西南证券持有银华基金49%的股权，截至2014年6月30日，银华基金管理资产规模达674.66亿元，上半年实现营业收入4.60亿元，净利润0.95亿元。

    （5）信用业务：收入高增长，市场排名显著提升

    截至2014年6月30日，西南证券两融余额为33.60亿元，同比大幅增长172.28%，市场份额为0.827%。2014年上半年两融业务实现利息收入1.21亿元，占营业收入8.0%，较去年同期提升2个百分点，市场份额排名由去年末的34名上升至27名。此外，公司股票质押业务市场份额也由去年末15名升至10名，实现创新业务的快速发展。

    投资建议：从公司2014年上半年收入数据看，除经纪业务增速缓慢外，其他各项业务均呈现高速增长的态势，尤其是投行业绩表现尤为突出，公司自营业务另类投资占比较高，创新业务发展态势良好，假设2014、2015年市场日均交易量分别为1900亿和2200亿，两融余额分别为4500亿和5000亿，预计2014、2015年EPS分别为0.39元和0.476元，维持公司增持评级。

    风险因素：佣金率下滑、资本市场波动