前三季度营收同比基本持平，归母净利维持稳健增长。公司1~9 月实现营收89.89 亿元（-0.02%），实现归母净利12.07 亿元（+9.6%），实现扣非归母净利11.52 亿元（+8.8%）；其中单Q3 实现营收29.81 亿元（YOY-0.6%，QOQ-5.6%），实现归母净利3.55 亿元（YOY+15.7%，QOQ-11.5%，扣非QOQ+3.1%）。1~9 月公司毛利率、净利率为36.3%和13.5%同比分别降低1.8PCT 和提升1.3PCT。1~9 月公司销售费用率为5.9%同比下降3.9PCT，下降主要为智明星通核心手游《COK》广告投放持续减少，释放利润。

    出版营收略降，发行业务维持稳健。公司1~9 月出版业务实现营收19.97 亿元（-3.8%），营业成本同比-3.6%，毛利率20.7%基本稳定；发行业务实现营收26.93 亿元（+10.5%），营业成本同比+9.7%，毛利率37%同比略升。

    我们认为近年来纸张成本上涨、数字化转型等趋势对传统出版公司带来较大挑战，而国企出版集团充分享受政策壁垒，拥有较强抵御风险的能力，且不断通过降本增效来改善治理结构。公司1~9 月经营现金流同比+71%，主要由于教材教辅回款及存款增加。截至9.30 公司账上拥有货币资金56.5 亿元。

    游戏业务营收下滑，利润持续释放，大IP 新手游值得期待。公司互联网游戏业务1-9 月实现营收25.3 亿元（-16%），我们认为下滑主要由于核心手游COK流水下滑且暂无重点新产品贡献；营业成本和推广营销费用分别为8.9 亿元（-21%）和2.3 亿元（-62%），成本和费用持续下降。智明星通核心手游《列王的纷争》当前最新月流水1.68 亿元（QOQ-5%），相比Q1\Q2 流水环比下降速率放缓，投放减少使得利润有望持续释放。此外公司后续储备有重点大IP 手游《使命召唤》、《Total War》值得期待，二次元方面在海外市场发行的《奇迹暖暖》表现出色，未来还将在海外发行《恋与制作人》等爆款产品。

    推出1.5~6 亿元回购股份预案。公司计划以集中竞价交易方式回购资金总额不低于1.5 亿元、不超过6 亿元的股份，回购价格不超过15 元，资金来源为自有资金，计划自股东大会通过后6 个月内完成。如以回购资金总额上限6亿元、回购价格上限每股15 元测算，预计回购股份数量为4000 万股，约占公司总股本的2.9%。国企传媒集团推出回购计划，彰显了对未来持续稳定发展的信心和对公司价值的认可。

    盈利预测。预计公司2018-2020 年实现EPS 为1.18 元、1.41 元和1.64 元。

    参考同行业相关可比公司2018 年PE一致预期，我们给予公司2018 年10~12倍估值，对应合理价值区间11.8~14.16 元，给予优于大市评级。

    风险提示。产品上线延期，政策监管超预期，老产品流水快速下降。