投资要点

    路产主区域疫情等综合影响致使公司2022 年归母净利润同比下降13%1）收入端：收费公路、配套服务、地产销售等业务受通行费率折扣及疫情等影响收入同比有所下滑，同时电力销售业务营收受益云杉清能公司如东H5 海上风电项目21Q4 起全容量并网投运同比增长49.7%，综合之下公司22 年营收同比下降7.1%至132.56 亿元。

    2）成本端：相对刚性，22 年同比下降1.8%至88.41 亿元。

    3）费用端：21 年6 月起五峰山大桥通车运营，22 年财务费用同比增长26.2%至10.94 亿元。

    4）其他损益端：沿江公司以转让沪苏浙公司100%股权方式发行公募REITs 以及21 年9 月增资紫金信托，22 年投资收益同比增长53.9%至18.68 亿元；持有的其他非流动金融资产公允价值下降，22 年公允价值变动收益同比下降129.2%至-1.43 亿元。

    5）净利端：22 年公司归母净利润37.24 亿元，同比下降13.0%；扣非归母净利润34.24 亿元，同比下降9.0%。

    收费公路业务稳步恢复，关注公司新建及改扩建业务进展1）全国公路运输稳步恢复。全国方面，23 年春运40 日期间高速客车流量较19年同期增长17%。疫情改善有望带来公路运输恢复，催化公司路产主业回暖。

    2）公司新建方面：对于常宜高速、宜长高速、五峰山大桥三条新路，经营好转后有望进一步减亏扭盈。此外公司在建龙潭大桥及其北接线项目预计24 年底实现通车。

    3）公司改扩建方面：锡宜高速改扩建预计工期为23 年1 月-26 年6 月底，关注改扩建期间车流影响。此外沪宁路江苏段进一步改扩建也已经开启前期研究。

    公司服务区业态“江苏宁沪模式”或出现新的积极变化公司创新服务区业态招商和运营管理方式，探索公司与租赁方利益共享、风险共担、发展共赢的新模式，完善和优化“大平台”招商方案，以仙人山服务区为试点，形成“保底+分成”的大平台招商方案，有望在国内实现模式领先。

    22 年收购云杉清能切入新能源业务如期释放业绩2022 年公司作价24.57 亿元收购集团旗下云杉清能100%股权，公司主营光伏、海上风电等清洁能源发电，连同其10 家控股子公司和3 家参股公司已投资67 个清洁能源项目。截至2022 年12 月31 日，并网项目总装机容量达526.6 兆瓦（含参股权益装机量），其中：控股海上风电300 兆瓦（系子公司如东H5 海上风电项目于2021 年第四季度全容量并网投运）、控股光伏电站113.1 兆瓦、参股光伏电站3.5 兆瓦及参股风电110 兆瓦。自收购云杉清能公司以来，其营收规模、盈利水平持续增长，体现出较高的成长性和稳定的收益预期，2022 年云杉清能实现净利润2.22 亿元，同比大增168.8%。

    利润同比承压但分红依然维持，凸显稳健股息价值公司22 年归母净利润同比下降13%，但计划分红23.17 亿元，自18 年以来分红金额维持稳定，22 年分红比例同比提升7.8pts 至62.2%，依然具备稳健股息价值。

    盈利预测及估值

    考虑公司收费公路主业经营稳步修复、三条投产新路陆续扭亏、在建龙潭大桥及其北接线项目进度及云杉清能经营情况，我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别43.07 亿元、46.62 亿元、46.69 亿元。公司区位优势突出且具有稳健高分红特性，维持“增持”评级。

    风险提示：通行费率超预期下调；车流量增长不及预期；新路盈利节奏承压。