本报告导读：

    　　国内农药领先企业，草甘膦产能12 万吨，25 年公司创制品种苯嘧草唑实现产业化落地与市场推广，通过创新驱动长期发展。

    　　投资要点：

    　　首次覆盖给予 “增持”评级。我们预测 2026-2028 年的EPS 为1.80、2.08、2.33 元，增速为45.6%、15.5%、11.9%。由于公司创制产品上市，该产品市场空间较大、盈利能力较强，故给予26 年20 倍PE，略高于行业平均值，目标价36 元，首次覆盖给予“增持”评级。

    　　国内农药领先企业，草甘膦产能12 万吨。公司以农药业务为主，热电、氯碱、化工形成了稳定的利润贡献。农药品种有草甘膦、乙草胺、丁草胺、（精）异丙甲草胺、敌敌畏、敌百虫、苯嘧草唑等原药及制剂产品，新材料有阻燃剂、水处理剂等，基础化工产品有烧碱、氯气等。公司有60 多年的农药生产历史，是国内四大草甘膦生产企业之一，拥有草甘膦原药产能12 万吨/年（5 万吨/年处于试生产阶段），其中甘氨酸路线产能8 万吨/年，IDAN 路线产能4 万吨/年。

    　　农药业务收入、毛利实现较快增长。25 年公司实现营业收入58.16亿元，同比增长7.08%，农药实现收入32.94 亿元，同比增长17.19%；化工实现收入9.09 亿元，同比增长5.06%；新材料实现收入9.68 亿元，同比下降16.69%；热电实现收入5.95 亿元，同比增长11.60%。

    　　公司实现归属净利润5.33 亿元，同比增长137.35%，净利润增长主要为销售毛利的上升和出售江天化学股票确认投资收益1.55 亿元，毛利率由上年度的14.49%提升至17.36%。分产品毛利来看：农药实现毛利5.36 亿元，同比增加2.15 亿元；化工实现毛利1.74 亿元，同比增加0.13 亿元，；新材料实现毛利1.02 亿元，同比减少0.32 亿元；热电实现毛利1.81 亿元，同比增加0.37 亿元。

    　　多基地布局，创新驱动长期发展。江山宜昌全面投产，创制产品苯嘧草唑实现产业化落地；贵州江山一期项目建成并顺利投料试生产，西南战略桥头堡作用逐步显现；哈利民配套项目和南通联膦水处理剂项目落地推进，释放存量资产潜能；南通基地数字化中心加快建设，供热中心一期项目、精异丙甲草胺项目一期建成投产，“一中心、多基地”的集团化管控架构初步搭建。2025 年公司全面推进创制品种苯嘧草唑产业化落地与市场推广，同时持续开展该产品降本增效研究与关键中间体连续化工艺开发，通过优化生产流程，单吨产品生产成本下降10%。

    　　风险提示。新项目投产进度不及预期，市场竞争激烈。