事件：2023 年10 月27 日，公司发布2023 年三季报，报告期内公司实现营业收入76.19 亿元,同比减少15.87%；归母净利润7.73 亿元，同比减少53.4%。

    　　23Q3 净利润同环比下滑。2023 年第三季度，公司实现归母净利润1.54 亿元，同比下降62.92%，环比下降42.88%。23Q3 发生资产减值损失1.76 亿元，主要为首黔公司计提减值准备，减少归母净利润1.51 亿元。

    　　2023 年前三季度煤炭业务产销增长，售价下滑致毛利率下降。2023 年前三季度，公司完成煤炭产量922.79 万吨，同比增长6.96%；煤炭销量950.52 万吨，同比增长1%，其中自产煤炭销量916.67 万吨，同比增长5.96%。据公告测算，2023 年前三季度公司煤炭综合售价773.5 元/吨，同比下降18.73%；吨煤成本540.13 元/吨，同比增长0.63%；吨煤毛利241.99 元/吨，同比下降45.01%；毛利率为31.28%，同比下降15.47 个百分点。

    　　23Q3 产销下滑，毛利率下降。23Q3，公司完成煤炭产量282.83 万吨，同比下降6.81%，环比下降12.44%；煤炭销量276.24 万吨，同比下降14.69%，环比下降14.86%，其中自产煤炭销量276.23 万吨，同比下降7.29%，环比下降14.47%。据公告测算，23Q3 煤炭综合售价796.24 元/吨，同比下降5.85%，环比增长9.4%；吨煤成本544.45 元/吨，同比增长6.77%，环比增长8.06%；吨煤毛利251.8 元/吨，同比下降31%，环比增长11.91%；毛利率为31.62%，同比下降26.72 个百分点，环比下降0.71 个百分点。

    　　煤炭产能持续扩张，煤电新能源一体化发展拓宽成长空间。1）煤炭：截至2023 年半年度末，公司所属生产矿井产能合计1980 万吨/年，增量来自120 万吨/年马依西一井一采区，该矿井于23 年2 月取得安全生产许可证并正式投产。

    　　此外，90 万吨/年发耳二矿西井一期22 年底已进入联合试运转；加快推进首黔公司杨山煤矿120 万吨/年技改扩能项目、马依公司西一井二采区120 万吨/年等在建矿井建设。2）煤电一体化：盘江新光电厂（2×66 万千瓦燃煤发电），预计年底并网发电；盘江普定电厂（2×66 万千瓦燃煤发电）2022 年12 月正式进入施工建设期，预计1 号机组2024 年底并网发电，第二台机组2025 年一季度投入运营。3）新能源：截至2022 年底，公司累计获得新能源建设指标375 万千瓦，计划23H2 加快推进关岭县盘江百万千瓦级光伏基地一期105 万千瓦项目建设，争取年内建成60 万千瓦光伏场区，其中40 万千瓦并网发电；盘州市柏果镇铜厂沟二期农业光伏发电项目于23 年8 月正式开工，计划24 年2 月竣工。

    　　投资建议：我们预计2023-2025 年公司归母净利为9.15/13.95/16.18 亿元，对应EPS 分别为0.43/0.65/0.75 元/股，对应2023 年10 月27 日收盘价的PE 分别为14/9/8 倍，维持“谨慎推荐”评级。

    　　风险提示：1）煤炭价格波动的风险。2）项目进度不及预期的风险。