单3 季度海澜品牌收入降幅大幅收窄。20Q1-Q3 公司收入117.8 亿元，同比降19.8%，归母净利润12.9 亿元，同比降50.7%，扣非净利润12.6 亿元，同比降47.9%，毛利率40.1%，同比降1.7pct，净利率10.5%，同比降7.2pct。

    　　20Q3 公司收入36.8 亿元，同比降7.4%（20Q2：8.2%-），归母净利润3.4亿元，同比降30.2%，毛利率40.1%，同比降1.9pct，净利率8.8%，同比降3.4pct。20Q1-Q3 经营性活动现金净额1487 万元，同比降92.6%，截止三季度公司存货86.4 亿，同比下降8.6%，较年初下降4.5%。

    　　单3 季度海澜品牌收入降幅大幅收窄，新品牌发力明显。单3 季度海澜主品牌收入降幅收窄，前三季度实现收入90.6 亿元，同比下降21.5%，单三季度收入27.1 亿元，同比下降6.6%，我们判断随着疫情修复，公司在产品开发上更加注重对功能性产品的推广，受到消费者的欢迎，同时公司重点发展线上业务，将主力品牌更广地推广至更多的消费者。除了主力品牌的恢复，公司在新品牌中持续投入，其中，生活家居品牌海澜优选积极拓展高品质、高流量产品，满足消费者多元化的需求，不断提升品牌张力，女装品牌OVV凭借其优质的面料、考究的工艺、简约的设计风格，赢得了现代都市女性的青睐，并伴随着《三十而已》的热播，品牌爆红出圈，前三季度其他品牌同比增长57%，海澜优选同比增长70%，OVV 同比增长103%。

    　　线上增速亮眼，单3 季度收入同增111%。单3 季度电商渠道实现收入5.71亿元，同比增长111%，单季度占比总收入达14.8%，同比提升7.95pct，较上半年提升5.22pct，单三季度电商毛利率为45.5%，较上半年提升1.56pct。

    　　我们认为，公司将在疫情期间对线上渠道的开发继续拓展，实现了在电商新的发展，从电商渠道的毛利率来看，较上半年疫情期间有所提升，我们判断线上渠道逐步降低清货功能，恢复正常销售，成为重要的销售渠道之一。公司加速推进数字化、多样化的新零售渠道布局，联合线上各业务平台持续发力，获得了线上销售的持续高增长。未来，公司将继续开发高品质、功能性的硬核产品，提升品牌客户粘性，积极打造全网新零售，促进多渠道流量转化，通过不断提升经营的数字化程度，蓄力持续发展新动能，构筑高质量发展新格局。

    　　存货小幅增加，备货冷冬。截止三季度末公司存货86.4 亿元，同比下降8.6%，存货周转天数338 天，同比增加39 天，我们认为疫情期间行业承压，容易形成存货积压，而公司利用线上渠道，并积极开发广大销售人员能动性，使存货总额实现下降，维持健康的经营水平。经营性现金流入1487 万元，我们认为为了秋冬备货，现金阶段性支出较大，但整体公司现金仍维持稳健管理。

    　　盈利预测与估值。我们给予2020-22 年净利润至23.7、36.7、39.4 亿元，给与2021 年PE 估值区间 11-13X，对应合理价值区间9.35-11.05 元/股，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示。终端零售疲弱，新品牌扩张不达预期。