报告导读

    21H1 继续稳步改善步伐：主品牌持续恢复、新品牌稳健增长；存货周转大幅提升，经营性现金流创下历史新高。

    投资要点

    主品牌趋势向好，期待下半年新产品发力

    公司公布21H1 半年报，公司21H1 录得收入101.3 亿（+25%），实现净利润16.5亿（+77.3%）；21Q2 实现收入46.4 亿（+9.1 %，相较19Q2 基本持平），净利润8.1 亿（+27.4%，相较19Q2 下降11.4%）。

    公司主品牌在21H2 录得6.7%的增长，相较19Q2 下降6.6%，相较21Q1 降幅继续收窄。我们认为海澜主品牌的产品创新和品牌升级正在逐步收获成效。从产品创新上，21H1“弹力裤”、“冰爽棉”、“抗菌系列”等高科技产品，同时也推出“轻奢裤装”、“桑蚕丝”等优质面料产品，进一步将品牌向功能性、舒适性方向升级，满足消费者对产品性能不断提升的要求。我们期待下半年海澜之家主品牌在夹克、卫衣等新主打品类的带动下重拾增长动能。

    另外在品牌营销上，海澜主品牌与“十二生肖”以及与中国航天等IP 进行联名，不断提升市场知名度。同时与国足合作进一步加深国民品牌形象。我们认为不断的IP 营销投入将会让公司品牌进一步拉进与年轻消费者的距离。

    线上渠道方面，在夯实传统平台的同时公司进一步加深与直播等新渠道的收入占比，21Q2 公司线上收入同增60%，预计将会持续成为公司增长驱动力。

    新品牌运营良好，存货周转大幅提升经营性现金流达到历史新高主品牌外，公司其他品牌发展情况良好。OVV 基于优质天然面料为基础的高性价比产品继续获得市场认可，21H1 收入高速增长；海澜优选同样运营趋势良好。

    英氏和男生女生品牌也均保持了健康的增长态势。其他品牌在21H1 收入同增36%，保持高增长。

    公司整体库存和应收账款情况良好。21H1 公司存货周转天数230 天（去年同期320 天/19 年同期264 天），存货绝对值同比下降12.3%至71 亿进步明显。应收账款周转天数16.8 天（去年同期18.1 天/），同样改进明显。21H 公司经营性现金流净额25.3 亿（同增187%，创下历史新高）。

    盈利预测及估值

    我们认为公司主品牌的持续升级以及出色的经营效率提升，让我们对海澜主品牌在下半年重回增长具备信心。同时，公司在品牌力、渠道资源、以及供应链资源上的丰厚底蕴让我们对其在未来获得更大的市场空间同样充满期待。另外，其他几个新品牌的健康增长也为公司业绩进一步增添助力。

    预计公司21-23 年净利润29.6/33.3/37.2 亿，增速为66%/13%/12%，对应估值10.9/9.6/8.6X。我们认为在国产龙头品牌势头向上的背景下，公司具备充足的向上空间，目前低估值下维持“买入”评级。

    风险提示：疫情恶化超出预期，消费需求变化