业绩概况：受益疫情消退及宏观经济的持续恢复，2021 年上半年服装行业消费持续复苏。公司2021 年上半年实现营业收入101.35 亿元，同比2019H1/2020H1 分别变化-5.47%/+25.09%；实现归母净利润16.50 亿元，同比2019H1/2020H1 分别变化-22.35%/+74.19%，利润增速大于收入增速；扣非净利润15.88 亿元，同比2019H1/2020H1 分别变化-20.19%/+69.13%；基本每股收益为0.38 元，2019H1/2020H1 分别为0.48/0.22 元。分季度来看，Q2 单季度实现营收46.40 亿元，同比上升9.08%；Q2 单季度归母净利润为7.55 亿元，同比上升16.10%。在宏观与行业市场环境改善下，公司品牌、产品、渠道多方面提升推动业绩增长。

    毛利率增长显著，净利率同比去年增加4.72pct。2021 年上半年公司毛利率为43.59%，同比2019H1/2020H1 分别上升1.92pct/3.54pct。公司期间费用率为19.83%，同比2019H1/2020H1 分别+4.98pct/+0.25pct；销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为14.26%/5.31%/0.51%/-0.25%，同比分别+2.60 pct/-0.96pct/+0.22pct/-0.40pct。其中，销售费用率增加主要由于直营门店增加87 家导致人员工资薪酬增长、公司广告宣传推广费用增长；财务费用率下降主要是上半年营收增长，摊薄利息收入增加影响。

    上半年公司净利率达16.02%，同比2019H1/2020H1 分别-3.68pct/+4.72pct，净利率有所恢复。

    各品牌盈利能力均有所改善，品牌力显著提升。上半年，公司为深化主品牌海澜之家国民品牌形象，与国家男子足球队独家合作，推出航天联名T恤；对女装OVV 品牌通过女性艺术展、520 节日活动推广等进一步塑造品牌形象、扩大品牌影响力；对童装品牌男生女生，公司在上半年以哪吒闹海等国漫经典IP 为设计灵感，持续增加品牌价值。在上半年，海澜之家系列品牌/圣凯诺品牌/其他品牌主营业务收入为79.94/9.54/8.61 亿元、同比上升26.03%/2.13%/35.92%，主品牌海澜之家系列贡献超过八成的公司主营收入；毛利率分别为43.63%/52.77%/45.35%、毛利率同比上升4.39pct/0.46pct/6.06pct。

    精细化门店运营管理，线上业务持续高增长。渠道端，公司线下渠道为主、线上渠道并行。线上方面，公司紧抓主流平台结合私域电商的消费新常态，发力达人直播、深耕店铺自播、引进RPA（智能软件机器人技术）、升级中台系统等，助推线上规模持续扩大；线下方面，继续精细门店管理、深挖销售潜力，推动线下业绩持续复苏。2021 年上半年，公司线上销售/线下销售的主营业务收入分别为12.95/85.14 亿元， 同比去年分别+71.55%/+18.98%，占总体主营业务收入13.20%/86.80%，毛利率分别为39.49%/45.46%、同比变化-4.43pct/+5.01pct，公司线上业务快速增长，线下业务持续复苏。

    存货周转速度显著加快，销售回温经营现金流大幅上升。上半年公司存货为72.03 亿元，同比下降12.34%。整体存货周转天数为230.18 天，同比减少89.71 天，存货周转速度大幅加快；应收账款周转天数为16.79 天，同比减少1.3 天。现金流方面，上半年公司经营活动产生的现金流量净额为25.34 亿元，同比2020H1 增加16.53 亿元，同比上升187.63%，主要因为受疫情影响销售减少，销售商品、提供劳务收到的现金同比增加27.63亿元。

    投资建议：公司从事男装、女装、童装、职业装及生活家居等品牌经营、生产和销售，覆盖领域广泛。上半年，公司线上渠道持续高增长，以主品牌海澜之家为主依托品牌力、产品力和渠道力，品牌影响力不断提升，毛利率、净利率显著回升。预测公司2021-2023 年EPS 分别为0.69 元、0.82元、0.92 元，对应PE 分别为11X、9X、8X，维持“增持”的投资评级。

    风险提示：行业竞争风险，存货管理及跌价风险，新冠肺炎疫情对经营产生的风险，多品牌经营风险及对策，商誉减值风险。