事件：公司发布2021 年三季报，2021 年前三季度实现营业收入141.56亿元，同比+20.2%，较2019 年同期-3.6%；实现归母净利润20.48 亿元，同比+58.7%，较2019 年同期-21.7%。

    　　点评：

    　　21Q3 营收增长稳健，线下渠道持续优化。公司Q3 单季度实现营收40.22亿元，同比+9.4%，实现归母净利润3.97 亿元，同比+15.9%，在Q3 行业零售端整体偏弱影响下业绩仍实现稳健增长。分渠道看，前三季度直营/ 加盟/ 线上渠道营业收入分别同比增长43.4%/18%/47.1% 至14.65/106.46/19.5 亿元，线上渠道Q3 季度增速收窄，主要由于去年同期基数较高。直营渠道表现亮眼，我们认为主要由于直营门店开店速度加快、产品推新带动销售增长，今年以来直营/加盟门店分别净开店186 家/-30 家至991 家/6546 家，加盟门店优化调整。

    　　盈利能力改善，存货周转持续优化。公司前三季度毛利率同比+3.83pcts至43.9%，其中，直营/加盟/线上渠道毛利率分别+4.91/+4.99/-7.26pct 至60.58%/42.2%/44.42%，线下渠道折扣改善&直营渠道占比提升带动整体毛利率增长。期间费用率同比-1.17pct 至21.9%，其中销售/管理费用率同比分别+1.35/-2.01pct 至15.71%/6.15%，费用管控良好。综合影响下，净利率同比+3.71pct 至14.22%；存货规模较年初增加18.36 亿元至92.52亿元，存货周转天数同比-55 天至283 天，运营状况持续改善；经营性现金流量净额同比+145.7%至21.8 亿元，现金流量充裕。

    　　推进品牌年轻化和产品创新。分品牌看，前三季度海澜之家/圣凯诺/其他品牌营收同比分别增长19.5%/ 6.0%/30.3%至108.21/14.84/12.91 亿元，主品牌海澜之家稳步恢复，其他品牌快速增长。公司积极推动品牌年轻化和产品创新，Q4 借势航天大事件推出中国航天联名系列羽绒服，签约三位明星偶像代言人，并直播新品时尚大秀，提升品牌影响力及时尚感，期待助力冬装销售取得较好表现。

    　　投资建议：随着公司品牌形象升级、渠道结构优化、新品牌孵化成效释放，业绩增长潜力值得期待。我们维持公司盈利预测，预计公司21/22/23年归母净利润为29.9/34.9/39.5 亿元，对应当前市值PE 分别为9/8/7 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：存货周转不及预期、疫情影响零售、新品牌孵化不及预期