事项：

    公司发布2022 年中报，22H1 实现营收95.16 亿元，YoY-6.11%；实现归母净利润 12.76 亿元，YoY -22.69%。

    评论：

    多元品牌布局，门店结构优化。分品牌，22H1 海澜之家系列/圣凯诺/其他品牌收入74.1/8.8/9.0 亿元，YoY-7.4%/-8.1%/+4.6%。分店铺类型，直营店/加盟店及其他的收入分别14.9/68.2 亿，YoY+48.7%/-13.2%。22H1 末，公司旗下连锁品牌门店总数净增66 家至7718 家，直营门店/加盟及联营店分别为1259/6459 家，其中海澜之家系列直营门店净增98 家至 825 家，占该品牌门店总数的 14.43%，主要系海澜之家系列优化街边店的布局，扩大购物中心直营门店的占比。海外方面，公司门店现已覆盖马来西亚、新加坡、泰国、越南等市场。

    线上渠道持续发力，全平台营销提升销售转化。公司线上/线下收入 13.7/78.1亿元，YoY +5.8%/-8.2%。线上销售收入占比由21H1 的13.20%提升至 22H1的14.92%。公司持续扩大线上业务占比，线上运营秉承“打造差异化、性价比”的理念，通过广告宣传、明星代言等方式整合营销模式，树立鲜明品牌形象。旗下品牌主要布局淘宝（天猫）、京东、唯品会、抖音等平台，同时加速推进在拼多多、快手、微信视频号、小红书等渠道营销活动，促进品牌年轻化。

    研发投入加大，净利润率受费用影响下滑。22H1 公司毛利率/归母净利润率为43.9%/13.4%，YoY+0.3pct/-2.9pct，变动主要系期间费用率增加，投资收益及交易性金融资产公允价值大幅减少。22H1 期间费用率合计+4.2pct 至24.05%，其中销售费用率/ 管理费用率/ 财务费用率/ 研发费用率同比+4.4pct/-0.4pct/-0.1pct/+0.4pct。销售费用大幅上升主要系公司加速推进全平台各渠道营销活动，研发费用上升主要系公司加码研发，通过大数据分析研判消费者的需求，推出了高性价比的功能性系列产品，同时完成面向个性化与团体定制的智能裁剪系统研发，并初步建成自动化智能裁剪的柔性生产线。

    数字化转型赋能，促进产业链转型。公司持续输出品牌文化，深化“国民品牌”形象；利用模式、产品、渠道和营销共同发力推动品牌年轻化转型；不断加码研发、资金与人员投入，重视科研投入和科技基因的建设，将自主创新、形成自有技术壁垒作为一项长远战略来实施，同时联动上下游企业发展，共同驱动行业数字化、智能化转型变革。

    考虑需求不确定性，调整盈利预期。考虑国内经济复苏与消费回暖节奏的不确定性，以及公司近期的经营情况，我们下调公司盈利预期，预计公司2022-2024 年归母净利润22.5/28.1/32.6 亿元（前值26.4/30.0/34.0 亿元），对应当前股价PE 为9/7/6 倍。采用DCF 估值法，给予公司目标价6.1 元/股，对应2023 年9 倍PE，2024 年8 倍PE，维持“强推”评级。

    风险提示：疫情频发影响线下销售，品牌建设不及预期等。