事件：公司发布2023 年半年报，23H1 实现营业收入111.99 亿元，同比+17.69%；实现归母净利润16.79 亿元，同比+31.61%。

    　　点评：

    　　各渠道表现亮眼，直营门店加速布局。分渠道看，23H1 直营/加盟渠道营业收入（不含团购定制）分别同增55.8%/8.4%至23.2/73.89 亿元。线上/线下营业收入分别同增9.9%/19%至15.05/92.97 亿元。分品牌看，23H1 海澜之家/团购定制/其他品牌分别实现营收86.45/10.93/10.64 亿元，分别同增16.7%/24.6%/18.1%。从门店数量看，海澜之家品牌直营/加盟分别净+101/-37 家至1155/4851 家，其他品牌直营/加盟分别净+9/-80 家至533/1673 家，公司持续优化渠道结构，提升购物中心及百货商超的直营店占比，截至期末，直营门店占比20.6%。单季度看，23Q2 公司营收同增28.19%至55.17 亿元；归母净利润同增58.47%至8.76 亿元。

    　　毛利率同比改善，盈利能力显著提升。23H1 公司毛利率+1.2pct 至45.1%，海澜之家/团购定制/其他品牌毛利率分别+1.7/-6.9/+2.2 pcts，直营/加盟渠道毛利率分别+3.9/-0.3pcts，加盟毛利率短期受部分门店清算影响，公司加强终端折扣管控，直营收入占比提升带动整体毛利率改善。

    　　销售/管理/财务/研发费用率分别同比持平/-0.56/+0.66/+0.07pcts 至18.7%/4.3%/0.3%/0.9%。所得税率同降4.1pcts 至19.4%，主要由于部分子公司符合优惠税率条件。综合影响下，净利率+1.8pcts 至14.8%。单季度看，23Q2 毛利率同增3.4pcts 至45.7%，净利率同增3.4pcts 至15.7%。

    　　联营企业斯搏兹贡献投资收益，英氏婴童盈利能力改善。23H1 公司实现投资收益897 万元，来源于联营企业斯搏兹。2022 年公司全资子公司上海海澜与海新体育共同设立斯搏兹，加快运动赛道布局。截至23H1，上海海澜共计出资1.6 亿元，持有其40%的股权。从子公司情况看，23H1男生女生净亏损4361 万元（去年同期亏损3289 万元），英氏婴童实现净利润53 万元（去年同期亏损5580 万元），英氏盈利能力显著改善。

    　　投资建议：商务场景恢复&男装刚需属性使得行业在消费弱复苏下韧性凸显。公司优化渠道结构，多品牌运营打造第二增长曲线，长期高质量成长可期。我们维持盈利预测，预计公司23/24/25 年归母净利润为27.5/31.5/35.4 亿元，对应当前市值PE 为12/10/9 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：消费复苏不及预期，渠道拓展不及预期，市场竞争加剧。