事件描述

    　　公司2023H1 实现营收、归母、扣非112、16.8、16.6 亿元，同比变动17.7%、31.6%、31.2%。

    　　其中单Q2 实现营收、归母、扣非55.2、8.76、8.71 亿元，同比变动28.2%、58.5%、61.1%，收入和业绩均好于预期。

    　　事件评论

    　　各品牌较2021Q2 增势均好，主品牌毛利率提升明显主品牌：Q2 收入+22%，同比21 年同期来看Q1+5%、Q2 +13%，环比提速预计主要受益于男装需求回补以及性价比消费释放，此外Q2 直营渠道高增亦有拉动，预计主品牌内各渠道增速直营＞加盟＞线上。Q2 主品牌毛利率+4pct，已恢复至21 年同期水平，主要为折扣率改善的拉动，预计各渠道的毛利率均有所改善，线上毛利率在减少参与活动带动下已至2020 年以来最优。此外，主品牌延续较快开店趋势，Q2 净开49 家，预计以直营为主。团购：Q2 收入+29%，同比21 年同期来看Q1+12%、Q2 +16%，在团购业务加大价格竞争策略下，H1 实现较快增长，客户领域从此前的金融业为主，拓展至国央民企，但Q2 毛利率-8pct 至43%，毛利率回落至2018 年以来低点。小品牌：Q2 收入+37%，同比21 年同期来看Q1+19%、Q2 +28%，重回较高增长趋势。Q2 毛利率-8pct 至56%，预计主要为男生女生关店清算影响，另一方面去年同期较高基数也有一定影响，因此环比Q1 仍略有增长。小品牌Q2 恢复开店，Q2 净开42 家。

    　　直营扩张致销售费用提升明显，毛利率改善叠加减值减少下净利率回升受益于主品牌以及其他业务毛利率提升明显，公司Q2 毛利率+3.4pct 至45.6%。期间费用率同比+1.0pct，其中销售费用+0.9pct 至21.2%，主因广告费以及渠道费用增加所致，财务费用率+0.8pct 主因利息收入减少。毛利率改善叠加资产减值损失减少3122w，驱动公司归母净利率+3pct 至15.9%。

    　　从运营质量来看，H1 存货同比-8%至78 亿，恢复至2016 年以来较健康水平，在备货优化叠加动销转好带动下，存货周转天数同比-27 天至253 天，亦为近年较优，经营活动现金流同比+109%至27.7 亿。

    　　短期，疫后商务装应用场景修复有望催化公司增长提速，零售景气、正经营杠杆以及分成模式带动下，公司具有较高业绩弹性且相较同业修复更为乐观。长期，改革渐发力有望促同店增长和品牌力向上，同时伴随模式对估值折价的影响有望得以重估，业绩释放下估值有望从折价向溢价过渡。因此，公司作为低估值+高股息的优质标的，后续稳健经营叠加高分红下，估值和业绩具有双击空间。预计公司2023-2025 年归母为28/34/39 亿，对应PE 为12/10/8X，现价重点推荐。

    　　风险提示

    　　1、零售环境波动；

    　　2、线下门店盈利不及预期。