3Q23 业绩高于我们预期

    　　公司公布1-3Q23 业绩：收入155.69 亿元，同比+13.9%；归母净利润24.52 亿元，同比+40.1%。其中3Q23 收入43.70 亿元，同比+5.1%；归母净利润7.73 亿元，同比+63.1%。公司业绩超我们预期，主要是由于三季度公司出售男生女生品牌带来约1.6 亿元投资收益以及利润率的修复力度。

    　　渠道结构持续优化，团购业务增长提速。分业务看，1-3Q23 海澜之家主品牌营收同比+14.9%至118.88 亿元，其门店数量在直营渠道扩张下，较年初增长104 家至6046 家。1-3Q23 团购业务同比30.3%至16.9 亿元，得益于签订合同的增加以及出货金额的确定时点3Q23 团购同比+54%。1-3Q23其他品牌同比+4.4%至14.71 亿元，因男生女生品牌在三季度剥离导致3Q23 其他收入下滑。分渠道看，1-3Q23 电商营收同比+3.5%至22.11 亿元，主要因去年有线上奥莱活动而今年没有，3Q23 同比-8%。1-3Q23 线下同比+17.6%至128.39 亿元，主要得益于直营门店的扩张和店效的提升。

    　　截至3Q23 公司直营门店数量达5235 家同比+259 家，较年初+303 家。

    　　线上毛利率大幅提升，整体盈利能力持续改善。1-3Q23 公司毛利率同比+1.9%至44.8%，主要得益于线上毛利率同比+10.1ppt 至50.3%。费用方面，1-3Q23 公司销售费用率同比+0.4ppt 至18.8%，其3Q23 同比+1.5ppt主要因直营渠道占比提升。1-3Q23 管理和研发费用率较为稳健，分别同比-0.4ppt、0ppt 至4.9%、0.9%；财务费用率在利息收入减少下，同比+1ppt至0.3%。整体来看，1-3Q23 公司归母净利率同比+3ppt 至15.7%。

    　　存货周转加速，现金流大幅改善。1-3Q23 公司存货同比-11.2%至80.37 亿元，存货周转天数同比-25 天至277 天。经营活动现金流净额同比+139.9%至24.43 亿元，现金及现金等价物达到96.43 亿元。

    　　发展趋势

    　　我们预计四季度在低基数下，营收增速环比有望提升。利润端在剥离亏损最大的小品牌男生女品牌生后，其他品牌有望减亏，同时斯搏兹运动业务也将贡献利润（我们预计1-3Q23 贡献利润约1700 万元），带来业绩弹性。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到男生女生品牌出售的一次性收益，我们上调公司2023 年盈利预测7.4%至30.09 亿元，维持2024 年盈利预测35.25 亿元不变，目前股价对应2023/24 年11/9 倍P/E，维持跑赢行业评级。我们上调目标价6.7%至9.22元，对应2023/24 为13/11 倍P/E，较当前股价有21%的上行空间。

    　　风险

    　　终端消费不及预期，新产品、新品牌发展不及预期，线上增长不及预期。